金禾实业(002597)：协同减产提价持续奏效 成本端环比优化显著 25Q1业绩同环比高增

公司发布2025 年一季报，业绩符合预期。25Q1 公司实现营业收入为13.01 亿元（yoy+7%，QoQ+3%），归母净利润为2.42 亿元（yoy+87%，QoQ+64%），扣非后归母净利润为2.27 亿元（yoy+88%，QoQ+153%），毛利率29.88%（yoy+8.82 pct，QoQ+13.89 pct），净利率18.59%（yoy+7.95 pct，QoQ+6.88 pct）。公司25Q1 业绩同环比高增，主要系食品添加剂产品价格同比提升，同时，公司依托产业链优势持续推进生产技术与工艺优化，有效提升生产效率并压降成本，提升了公司产品毛利率水平。

协同减产提价持续奏效，行业由份额驱动转向盈利驱动，后续价格仍值得期待。受行业竞争加剧影响，24年公司两大主要品种三氯蔗糖与安赛蜜国内均价分别为14.90 和3.70 万元/吨，分别同比下滑11%和23%，据百川盈孚数据，24 上半年三氯蔗糖和安赛蜜价格已跌至行业成本线以下。24Q2 以来头部企业数次减产提价，主流甜味剂价格持续回暖，并继续延续至25Q1。根据百川盈孚数据，25Q1 国内三氯蔗糖/安赛蜜/甲基麦芽酚/乙基麦芽酚均价分别为24.97/3.71/10.00/7.88 万元/吨，同比变化+12.47/-0.09/+4.00/+2.18万元/吨。25 年3 月10 日，国内三氯蔗糖主流企业金禾实业、科宏生物、山东康宝、新琪安皆封盘不报价，我们认为经历产能扩张后，当前行业仍处周期底部，厂商协同减产提价体现行业由份额驱动转向盈利驱动，三氯蔗糖涨价持续性值得期待，且安赛蜜亦有望复刻提价之路。公司当前拥有三氯蔗糖年产能1.3 万吨，安赛蜜1.4 万吨，麦芽酚1 万吨，涨价弹性或为公司后续业绩带来修复。基础化工方面，根据百川盈孚数据，25Q1 公司基础化工品价格环比仍未好转，双氧水/液氨/甲醛均价为648/2413/1163 元/吨，环比24Q4 分别变化-4%/-8%/+3%。

定远二期核心装置投产，搭建生物合成创新平台。根据公司年报，24 年定远二期项目年产60 万吨硫酸、6万吨离子膜烧碱、6 万吨离子膜钾碱、15 万吨双氧水等核心装置顺利投产；年产8 万吨电子级双氧水完成建设；年产20 万吨合成氨粉煤气化替代落后工艺项目于2024 年底开工，预计2025 年底具备试生产条件；金禾绿碳小规模工业化生产装置工程进度已达45%，主要产品包括50 吨/年佳乐麝香、183 吨/年原醇、50 吨/年乙酸原酯、50 吨/年丁酸原酯、50 吨/年开司米酮。此外，公司依托以阿洛酮糖装置为基础的合成生物学中试线，开展了非粮生物基材料原料化利用、益生元、膳食纤维、日化香料等产品生产的研究工作，完成了生物合成创新平台的论证和工业化设计工作。滁州市来安县生态环境分局于2024 年4 月15 日的首次公示了公司1 万吨/年生物绿色制造健康产业项目环评，包括年产9800 吨阿洛酮糖、年产5 吨圆柚酮、年产5吨檀香油、年产5 吨罗汉果甜苷、年产5 吨香紫苏醇、年产50 吨红没药醇、年产5 吨瓦伦西亚烯、年产10吨金合欢醇（反反式）、年产15 吨柚皮苷、年产100 吨新橙皮苷的生产能力。

投资分析意见：公司为三氯蔗糖和安赛蜜全球主要生产企业，随着规模扩大以及工艺的优化，成本进一步降低，投建生物—化学合成研发生产一体化综合循环利用项目打开未来成长空间。我们维持公司2025-27 年归母净利润预测为12.13、14.76、17.03 亿元，对应的EPS 为2.13、2.59、2.99 元/股，当前股价对应的PE 为12X、10X、8X，维持“买入”评级。