伊力特(600197)：结构持续升级 阶段性降速后静待花开

【业绩】24 年公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为22.03/2.86/2.78 亿元（yoy:-1.27%/-15.91%/-16.48%）。

2025Q1 公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为7.96/ 1.44/1.44亿元（yoy:-4.32%/-9.29%/-9.76%）。

    分红率：54.40%（23 年：53.24%）

    25 年营收目标：23 亿元

24 年结构升级延续，费用投放加大。① 产品端：24 年高档/中档/低档产品收入15.29/5.06/1.34 亿元（yoy:+4.27%/-8.17%/-20.53%），公司中、低档产品占比减少，结构升级趋势延续。② 盈利端：公司毛利率/ 净利率+4.06/-2.44 个百分点至52.28%/13.05%，毛利率提升或主因结构升级，24年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率同比变动+2.51/+0.25/+1.06 个百分点至11.92%/4.66%/1.23%，我们认为销售费用率上涨或因为24Q1-3疆外扩张投入较大。

    25Q1 高端酒占比持续提升，省内市场韧性强。

1) 产品端：25Q1 公司高档/中档/低档产品收入6.20/1.34/0.34 亿元（yoy:+8.77%/-30.75%/-40.94%）， 春节动销偏弱&结构升级持续下， 高端占比78.67%持续提升；2) 市场端：省内大盘稳固，疆外阶段性下降。25Q1 疆内/疆外营收分别为6.95/0.93 亿元（yoy:+3.49%/-37.86%），我们认为疆内核心单品发挥压舱石作用；疆外大环境承压背景下，增速阶段性下滑。

3) 渠道端：25Q1 直销/ 线上销售/批发代理收入1.97/0.43/5.48 亿元（yoy:+69.89%/+0.65%/-17.27%）。2024 末经销商数量同比下滑14 家至57家（25Q1 不变），25Q1 平均经销商规模同比+3.05%。

4) 盈利端： 25Q1 毛利率/ 净利率同比-3.12/-1.27 个百分点至48.77%/18.04%，我们认为毛利率下降或因春节档货折加大。销售费用率/管理费用率/财务费用率-1.42/+0.31/+0.45 个百分点至5.21%/3.34%/0.59%；25Q1 末合同负债环比/同比变动+0.06/-0.30 亿元至0.61 亿元。

投资建议：24 年疆内白酒市场承压背景下，公司自24Q3 降速出清渠道风险。在新营销战略推进下，公司稳固疆内市场，疆内主品韧性凸显，预计后续经营情况将逐步趋于良性。考虑到25 年白酒行业大环境情况，我们适度调整盈利预测，预计 2025-2026 年公司归母净利润分别为3.14/3.48 亿元（前值: 3.99/4.64 亿元）新增27 年盈利预测值3.81 亿元，对应增速分别为10%/11%/9%，维持“买入”评级。