极米科技(688696)：技术+场景破局 重估生态价值

　　首次覆盖极米科技，给予“买入”评级，目标价150.0 元(对应2025 年30xPE)。

极米科技凭借全链路技术布局构建核心优势：光机自研能力行业领先（自研占比90%），实现“整机+算法+光机”垂直整合；研发投入强度高（24 年研发费用率10.8%），三色激光、鹰眼光学等专利技术巩固高端定位。公司依托智能化与本土化战略，海外市场渗透加速（2024 年海外收入同比+19%，占比达33%），有望进一步抢占全球中高端市场份额。且软硬件一体化下，互联网业务提供长期增长空间。车载光学技术复用已获8 家车企定点，技术外溢打开第二增长曲线。我们认为从短期看公司盈利能力恢复趋势积极，且通过硬件创新与产业链自主可控，持续强化护城河，具备长期竞争力。

深耕高端智能投影，行业承压下的龙头韧性显现尽管投影行业面临压力，公司精准把握“K 型消费”趋势，通过多价格带布局（1500-10000 元）稳固DLP 市场地位。2024Q4 起受益于政策刺激及产品结构优化，公司实现盈利拐点，25Q1 净利同比+337.5%。新品Play6/6e系列抢占入门级市场，RS 系列巩固高端，推动25Q1 毛利率回升至34%，经营明显改善。

产业链实力拓展多元品类，全球化+场景创新驱动新增长海外高增长+新场景打破行业天花板。公司24 年海外收入占比33%，海外多国高端产品进入热销榜，本土化创新（如吸顶灯投影）差异化竞争；车载业务从0 到1 突破（8 个定点），25 年量产将贡献增量；高毛利率互联网服务具备潜力，但ARPU 值（42 元）仅为传统电视龙头的57%，用户付费潜力待释放。

    　　我们与市场观点不同之处

市场聚焦短期盈利改善，我们更看重长期价值：（1）互联网生态被低估（预计24 年月活转化率63%，转化率较高，ARPU 潜在提升空间大）和海外市场提供长期增长空间。（2）LCOS 光阀国产化或有突破（联合华为），进一步优化供应链成本。（3）车载业务量产，2025 年起有望贡献收入。整体或推动估值从硬件向“终端+服务”平台切换。

投资建议：盈利有望强化，具备增量成长空间，首次覆盖给予“买入”评级我们预计公司2025-2027 年归母净利分别为3.5/4.04/4.47 亿元，同比+191%/+15.4%/+10.8%，对应EPS 为5.0/5.77/6.39 元。Wind 可比公司25 年一致预期PE 为33x（按市值加权平均），考虑到公司对比可比公司在品牌、渠道等方面仍有追赶空间，给予公司25 年30 倍目标PE，对应目标价150.0 元，给予“买入”评级。