圣农发展(002299)：本固枝荣 攻守兼备

圣农发展为白羽肉鸡行业稀有的自种源至深加工全打通企业，结合自身闭环式养殖体系，公司持续推进精细化管理、种源迭代优化，逐渐打磨出了自身养殖板块的成本竞争力，结合长期稳固的鸡肉产品溢价，公司鸡肉产品相对行业取得超额利润的确定性强。在此基础上，公司坚定通过向下游深加工、上游种鸡端延伸以增厚单羽价值，其中，深加工B 端深度绑定优质客户，利润稳健增长，深加工C 端及父母代种鸡业务市场拓展迅猛，2024 年均取得20%+收入增长，后续有望进一步贡献利润。公司单羽价值相对行业优势逐步凸显，看好中长期发展，重点推荐。

    　　横纵延伸，白羽鸡一体化集大成者

公司深耕白羽肉鸡行业，上市以来可分为三个发展阶段：（1）2009 年-2015 年，公司快速扩张养殖+屠宰规模，但鸡肉成本偏高。（2）2016-2020 年，公司逐渐认识到快速扩张带来的管理和成本等问题，持续加强内部管控，并正式将产业链延伸至上游育种和下游肉制品领域，鸡肉内供加工比例由2016 年的8%快速提升至2020 年的20%。（3）2021 年至今，公司自身成本竞争力不断稳固，全产业链齐头并进，深加工带动公司单羽附加值提升，获取了更丰厚也更稳定的利润，与行业相对优势不断扩大。2024 年公司白羽肉鸡养殖+屠宰量（外加收购太阳谷）共计7.2 亿羽，在全国白羽肉鸡养殖+屠宰端的市占率约8%。

    　　养殖板块：全产业链一体化优势显著

公司鸡肉单吨毛利、单吨净利相对行业优势明显。价格端，公司全产业链一体化生产下，食品安全可追溯、供应量可控性强等特点能够绑定下游优质餐饮大客户，鸡肉溢价优势稳固，历史数据来看，2021-2024 年公司鸡肉产品平均相对行业溢价470 元/吨，2024 年溢价489 元/吨。

成本端，公司自研种源能够完全自给，在规避海外品种引种和价格波动的同时，长期的研发能力积淀与庞大的自养样本量，助力公司种鸡性能持续提升，降低生产成本的同时有望中长期提升自身在行业种鸡端市占率水平，增厚利润，2024 年公司外销父母代种鸡470 万套以上，同比增长34%。此外，生产过程中的精细化与数字化管理助力公司从养殖环境、饲喂效率、运营周转方面持续精进鸡肉生产成本，长期来看，剔除原材料波动后，公司鸡肉单吨成本依旧显著下降，逐步取得了相对行业的鸡肉成本优势，公司鸡肉产品相对行业取得超额利润的确定性强。

深加工板块：B 端绑定优质客户共成长，C 端收入体量持续高增

B、C 端双轮驱动下，公司深加工业务体量持续增长，2016-2024 年公司食品加工板块外销收入从15 亿元提升至82 亿元，CAGR 达24%。B 端来看，2024 年肯德基、麦当劳门店数量同比均增长15%左右，公司在其供应链体系内的占有率较为稳固，后续跟随肯德基、麦当劳开店规划，西式重客收入有望稳健增长。此外，在当前餐饮客单价下行背景下，餐饮企业普遍有通过白羽鸡替代高价蛋白的菜单调整需求，公司以丰富的餐饮服务经验、强大的食品研发能力及规模化供应能力，2024 年在在重客以外的B 端收入快速增长。C 端来看，公司收入持续高速增长，近三年收入CAGR 达20%，2024 年收入突破20 亿元。公司前期打造C 端品牌影响力费用端投放较多，限制盈利水平，目前品牌露出度逐步体现，预计C 端利润率有望逐步提升。

    　　风险提示

1、鸡肉价格波动风险；2、饲料原材料价格波动风险；3、禽流感疫病风险；4、盈利预测假设不成立或不及预期风险。