湖南海利(600731)深度研究报告：持续成长的氨基甲酸酯类农药龙头

公司为氨基甲酸酯类农药行业龙头。依托湖南化工研究院在光气类农药领域深厚的研发积淀和常德、宁夏基地丰富的光气资源，公司在氨基甲酸酯类农药领域处于行业领先地位，现有氨基甲酸酯类农药产能28000 吨，宁夏基地9000吨新产能也逐步释放。并且，公司积极布局大单品战略，独家产品甲基嘧啶磷于贵溪基地规模化扩张后逐渐进入放量期。进一步地，公司依托资源和技术优势，积极布局生物基PDI 新材料产品，持续打开公司成长空间。

氨基甲酸酯类杀虫剂或处于行业风口。长期看，创制农药研发周期不断延长，拉长了非专利农药的使用周期并加重了虫害抗性问题，高毒广谱旧农药需求有望呈复苏态势。当前农药整体处于景气周期上行初期，杀虫剂行业扩张少但需求率先修复，其中高毒传统农药-氨基甲酸酯杀虫剂由于高毒、高污染、依赖光气等因素业内鲜有扩张，行业供需格局较好，或为农药行业较优细分方向。

公司为氨基甲酸酯杀虫剂行业龙头，主要产品市场占有率超60%，依托丰富的光气资源和多基地布局，居于市场主导地位，且公司宁夏基地仍存扩张可能，有望充分受益行业景气提升。

甲基嘧啶磷大单品推动公司持续成长。甲基嘧啶磷是公司大单品战略的重要一环，也是公司独家生产的原药品种。甲嘧单吨价值量较高，在仓储领域其为替代剧毒磷化铝的理想药剂，2016 年以来磷化铝在国内被禁用甚至禁产的脚步加快，年产近8000 吨的磷化铝市场有望为低毒高效的甲嘧替代；在卫生杀虫剂领域，甲嘧列于2016 年WHO 推荐的防治蚊虫农药名单，受益高毒有机氯等药物禁用和全球变暖催化虫害，有望打开54 亿~108 亿元的卫生用杀虫剂市场；不仅如此，在经济作物和大田作物上，甲嘧在水稻二化螟、枣树龟蜡蚧防治等领域也有较好效果，公司也将积极推动甲嘧在多种作物领域的市场推广。公司常德基地拥有1000 吨甲嘧产能，贵溪基地3000 吨甲嘧生产装置也已投产并进入放量期，有望推动公司农化业务业绩更上一层。

生物基PDI 等持续打开成长空间。依托自身资源禀赋，公司积极进行相关多元化展业。公司依托丰富的光气资源和技术积淀，开发相关高附加值的异氰酸酯类、酰氯类新材料，尤其生物基PDI 凭借绿色低碳、环境友好、耐磨不黄变的特点，拥有较好的ESG 属性和欧美国际客户受众，有望对传统HDI 产品进行替代。不仅如此，公司母公司拥有钒矿资源，或有望注入上市公司体内，拓展布局钒产业链。相关多元化布局有望持续打开公司成长空间。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为32/40/48 亿元，同比增速分别为31%/24%/19%，归母净利润分别为3.7/5.0/6.3 亿元，同比增速分别为39%/36%/26%，EPS 分别为0.66/0.90/1.13 元/股，24-27 年CAGR 为34%。

考虑到公司氨基甲酸酯类农药业务格局好，且甲嘧及新材料业务贡献较好成长性，我们参考可比公司并结合公司历史估值，给予公司2025 年PE 目标值15倍，对应目标价格为9.9 元/股，首次覆盖，给予“强推”评级。

风险提示：行业需求持续萎靡，部分产品被限制使用，市场竞争加剧，原材料价格大幅波动，创制农药对旧产品的替代，环保成本提升，安全生产风险。