常熟银行(601128)：中期分红比例大幅提升超预期

　　事件描述

常熟银行2025 上半年营收同比增速10.1%（Q1 增速10.0%），归母净利润同比增速13.5%（Q1 增速13.8%）。上半年末不良率环比持平于0.76%，拨备覆盖率环比持平于490%。

    　　事件评论

业绩增速预计保持领先，非利息收入拉动营收。上半年营收保持双位数增速，其中利息净收入同比增速0.8%（Q1 增速0.9%）；非利息净收入同比增长57%拉动营收，其中投资等其他非息收入同比增长45%，Q2 债市企稳，单季度公允价值变动损益金额回正；中收大幅增长638%。成本收入比延续改善趋势，上半年同比下降0.6pct 至34.6%释放盈利，推动PPOP 同比增长11.3%，信用减值损失计提力度同比稳定。

    　　对公拉动信贷增长，存款结构继续优化。上半年末贷款较期初增长4.4%，环比增长0.7%。

今年以来的信贷增长主要靠对公贷款拉动，上半年一般对公、票据分别较期初增长6.4%、22%。零售贷款较期初增长1.0%，其中个人经营贷款增长1.1%，Q2 环比增长0.8%，增速环比有所回升。去年以来信贷增速放缓，当前宏观环境下小微需求总体偏弱，且常熟银行坚持风险定价，预计全年信贷增速在8%左右。上半年末存款较期初增长8.5%，结构继续优化，上半年末三年期以上定期存款占比较期初下降3pct 至34.7%。

息差绝对水平预计仍显著领先同业，负债成本加速改善。上半年净息差2.58%，较Q1 下降3BP，Q2 降幅收窄。资产收益率继续下降，上半年个人贷款收益率较2024 全年下降21BP。存款到期重定价+结构优化推动负债成本加速改善，上半年存款成本率较2024 全年下降24BP 至1.96%，企业定期、居民定期存款成本率大幅下降45BP、28BP。定期存款占比较高，预计大部分将在今年、明年到期重定价，预计未来存款成本将加速改善。

资产质量保持优异，不良净生成率企稳。2025 上半年末不良率环比持平于0.76%，拨备覆盖率环比持平于490%，关注类贷款占比较期初+8BP 至1.57%。2025 上半年不良净生成率1.40%，较2024 全年-3BP，加大存量风险处置力度，带动不良净生成率企稳。企业贷款不良率继续下降，零售风险仍有压力，上半年末零售贷款不良率较期初上升8BP至1.02%，其中个人经营贷款不良率上升18BP，全年维度继续关注零售风险变化趋势。

首次中期分红比例超预期。公告将实施中期分红，分红比例大幅提升至25.27%（2024 全年为19.77%），同时承诺未来若股本因可转债转股增加，将维持0.15 元的DPS 不变，对应提升分红总额。基于盈利预测，如果2025 全年分红比例提升至25.27%，测算DPS将同比大幅提升28%至0.32 元，分红总额同比增长41%，对应2025 年预期股息率4.1%。

投资建议：高ROE、业绩增速优势突出，长期价值存在低估。业绩增速持续保持行业领先，资产质量优异，首次中期分红比例超预期，充分体现分红能力和意愿；中长期发展路径清晰，坚持小微金融，并通过异地扩张、村改支等方式形成第二成长曲线。当前市场对于业绩增速优异、高ROE、长期竞争力突出的银行股关注度明显提升，目前2025 年PB估值0.83x、PE 估值6.2x，处于历史低位，长期价值明显被低估，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、信贷规模扩张不及预期；2、资产质量出现明显波动。