厦钨新能(688778)：消费提振利好钴酸锂 盈利能力持续修复

事件：25H1 公司实现营收 75.3 亿元，同比+18.0%；归母净利 3.1 亿元，同比+27.8%，扣非净利2.9亿元，同比+32.2%；毛利率 10.0%，同比+0.48pcts；净利率14.1%。25Q2公司实现营收45.6亿元，同/环比+47.8%/+53.1%；归母净利1.9亿元，同/环比+47.6%/+63.0%；扣非净利1.8亿元，同/环比+53.0%/+60.9%；毛利率 10.3%，同/环比-1.4/+0.7pcts；净利率 4.2%，同/环比-0.1/+0.3pcts。业绩符合预期。

消费领域需求向好，钴酸锂出货大涨。期内受益于国家换机补贴政策和 3C消费设备A1功能带电量提升带来的需求增长，公司25H1钴酸锂出货2.88万吨，同比+57%，我们预计Q2出货近1.7万吨，环比高增34%，下半年稳定向好；钴价驱动带来的涨价效应，公司钴酸锂业务业绩贡献显著。在三元&铁锂正极材料方面，公司25H1出货3.19万吨，同比+21%，目前考虑到三元降价压力，公司已调整生产策略优先满足钴酸锂生产出货，此外雅安一期铁锂项目仍处于爬坡阶段，二期产能推进建设，后续预计维稳。

盈利持续修复。钴酸锂业务向好支撑盈利，控费出色&经营稳健，公司盈利能力自 24Q3 持续修复，ROE/ROA 环比+0.8/0.5pcts。创新驱动，前沿材料多点突破。1）NL新材料消费应用产品25年定型，26年逐渐放量；2）氧化物固态电解质已形成稳定生产供货，硫化锂工艺走独特气相法，依托集团优势克服生产核心难点，积极配合国内外头部电池企业推进全固态电池落地；3）补锂剂已通过3C头部客户初测。

投资建议：公司是全球钴酸锂正极材料龙头企业，携手下游龙头研发出平台性技术“NL 结构”，26 年有望在消费场景放量，大幅提升盈利能力。同时公司具备全球独特的气相法硫化锂制备工艺，高效、低成本地克服全固态电池产业化落地的核心卡点，未来将充分受益。预计公司 2025-2027 年营收分别为176/203/231 亿元；归母净利分别为 8.3/10.1/11.4 亿元，EPS1.6、2.0、2.3元/股，对应PE 34x/28x/25x。首次覆盖给予“推荐”评级。风险提示：行业竞争加剧、下游需求疲软、新一代产品销售不及预期等风险。