海泰新光(688677)：下游去库结束 看好出口修复

事件：25H1 公司实现营收2.7 亿元（同比+20.5%），归母净利润0.7 亿元（同比+5.5%）。25H1 公司主营业务营收为2.6 亿元，占比99.6%。其中医用内窥镜器械实现营收2.1 亿元（同比+17.7%）；光学产品实现营收0.6 亿元（同比+34.6%）。

海外库存出清，快速修复。分地区来看，25H1 公司海外收入实现2.0 亿元（同比+28.6%），增速较快，系客户完成降库存，上半年发货规模大幅增长所致。在美国“对等关税”压力下，公司积极调整产能布局，截至25H1，泰国公司建成内窥镜和光源模组生产线，多数销往美国市场的产品已经在泰国公司实现生产；公司在泰国公司实现了分析仪器整机设备的生产，并启动了二期生产产线的建设，包括整机装配、GMP 生产车间等。其次，公司尚与德国某手术器械公司合资建立手术器械控股子公司，发展微创手术器械产品，海外业务版图进一步扩大。

加强国内布局，建设自主品牌。25H1 公司国内业务实现收入0.7 亿元（同比+1.7%），保持平稳态势。其中，医用光学产品国内销售同比增长48%，医用内窥镜销售同比略有下降，系国内招投标时间节奏波动所致。公司自24 年底开始布局全国市场，为进行销售团队和渠道建设，25H1 销售费用为0.2 亿元（同比+94.0%），显著增加，为公司业务扩展进行铺垫。行业需求刚性，随着招投标转暖，我们预计公司国内销售将稳健增长。

研发成果丰富，技术实力持续增强。25H1 公司研发投入为3321.5 万元（同比+7.8%），取得了丰富的研发成果，包括配套客户研发的2.9mm 膀胱镜和3mm 小儿腹腔镜进入试生产阶段，鼻窦镜已向客户交付样本；获得宫腔镜器械注册证，扩充妇科产品体系；头颈外科相关镜体和手术器械已提交注册检验；抗酸杆菌显微扫描分析仪已启动注册相关工作；已开展用AI 技术提升内窥镜图像质量的相关工作。

根据2025 年中报，我们下调收入假设、上调费用率假设，调整2025-27 年每股收益预测分别为 1.46/1.69/2.04 （原预测25-27 年为1.51/1.79/2.23）元，根据可比公司给予25 年39 倍PE，对应的目标价为56.94 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　大客户依赖风险、地缘政治风险、国内市场拓展不及预期风险、下游需求波动风险等。