北京人力(600861)：25H1人事管理转为正增长 业务外包保持韧性

　　核心观点

25Q2 公司实现营收118.54 亿元/+4.75%，25Q2 归母净利润、扣非归母净利润分别-0.35%、+66.47%。二者差异主要系政府补助确认时间点错位（24H1 发生在24Q2，25H1 发生在25Q1）。25H1非经常性损益为5.18 亿元，其中包含政府补助5.18 亿元（24H1为3.54 亿元）以及转让子公司股权确认收益/保本金融产品产生的收益3.6 亿元。25H1 业务外包保持韧性、薪酬及人事管理业务转为正增长。置入资产北京外企归母净利润、扣非净利润业绩承诺完成率分别为84.9%、49.5%。展望后续：1）公司加大客户拓展和开发力度，大客户有望稳健向好；2）“稳就业”推进下企业用工需求有望逐步复苏。

    　　事件

公司发布2025 年半年报：25H1 公司实现营收226.91 亿元/+3.77%，归母净利润8.13 亿元/+87.43%，扣非归母净利润2.96亿元/+6.89%，基本EPS 为1.44 元/+87.43%，ROE（加权）为11.83%/+4.82pct。

    　　简评

25H1 营收稳健,业务外包保持韧性、薪酬及人事管理业务转为正增长。25H1 公司实现营收226.91 亿元/+3.77%、对应25Q2 公司实现营收118.54 亿元/+4.75%，其中：①25H1 业务外包服务营收189.76 亿元/+4.7%，毛利率为2.94%/+0.1pct，公司加大客户开发力度，各子公司不断深化重点行业领域的客户拓展。②25H1 人事管理服务营收4.91 亿元/+4.2%，毛利率为75.59%/-3.6pct，公司深化集约运营转型，提升人事管理效能；③25H1 薪酬福利服务营收5.67 亿元/+5.1%，毛利率为14.72%/-2.5pct。④招聘及灵活用工服务营收23.06 亿元/-1.9%，毛利率为2.27%/持平。

政府补助+转让子公司股权助力25H1 业绩高增。25H1 公司归母净利润8.13 亿元/+87.43%、扣非归母净利润2.96 亿元/+6.89%，二者差异主要系2025H1 非经常性损益为5.18 亿元（24H1 非经营性损益税额为1.57 亿元），其中政府补助5.18 亿元（24H1 为3.54 亿元）以及转让子公司股权确认收益/保本金融产品产生的收益3.6 亿元。25Q2 归母净利润2.22 亿元/-0.35%，扣非归母净利润1.51 亿元/+66.47%。二者差异主要系政府补助确认时间点错位（24H1 发生在24Q2，25H1 发生在25Q1）。

重组业绩承诺稳步推进中，上海外企德科增长良好。2025H1 公司置入资产FESCO 实现营收226.9 亿元/+3.8%；归母净利润5.62 亿元/+28.6%；扣非净利润3.12 亿元/+11.5%，归母净利润、扣非净利润业绩承诺完成率（对应全年）分别为84.9%、49.5%，其中2025 年归母净利润、扣非归母净利润业绩承诺为6.62、6.31 亿元。其中外企德科上海（公司持股51%）25H1 实现营收108.5 亿元/+10.6%、营收占比47.8%，净利润3.54 亿元/+35.6%，贡献归母净利润1.81 亿元。

    　　规模效应显现，25H1 盈利能力改善。25H1公司毛利率为5.34%/ -0.31pct、25Q2公司毛利率为5.08%/ +0.07p c t。

费用端，25H1 公司销售、管理、研发、财务费用率分别为1.06%/-0.16pct、1.81%/ -0.22pct、0.05%/-0.03p c t、-0.15%/+0.05pct。单季度看，25Q2 销售、管理、研发、财务费用率分别为0.84%/-0.33pct、1.62%/-0.32pct、0.0 5%/ -0.03pct、-0.21%/-0.06pct，公司规模效应带动下费率持续优化。25H1 净利率为3.58%/+1.60pct，25Q2 净利率为1.88%/-0.10pct。

投资建议：基于用工需求态势以及公司25H1 情况，下调盈利预测，预计2025-2027 年营收为452.9、479. 3、509.5 亿元（前值483.4、539.4、597.5 亿元），同比+5.3%、+5.8%、+6.3%；归母净利润分别为11.2（ 剔除股权转让收益后为9.1 亿元）、9.8、10.7 亿元（前值为11.2/若剔除股权转让收益后为9.1 亿元、10.2、11.2 亿元），剔除后口径下同比+15.1%、+7.7%、+9.0%，对应PE 为10.3x、11.8x、10.8x，维持“买入”评级。

风险提示：1）宏观市场变化，用工需求不及预期风险：如果未来宏观经济景气度下降，影响企业用工需求，将影响公司业务外包、招聘及灵活用工业务需求。2）人才流失与培养风险：我国人力资源行业发展较快，行业集中度较低。公司凭借着高素质的人才团队在业内具有一定竞争优势。如果未来公司未能增强核心竞争力， 将影响公司业务拓展。3）合资模式风险。公司与外资人服龙头德科集团合资经营，所涉及的子公司营收、利润贡献占比较大。若公司与德科集团的经营理念、合作利益发生冲突，将影响公司业务开展。