紫金矿业(601899)：25H1铜金量价齐升 业绩超预期

　　业绩：公司稳健扩张，主要指标再创新高

25H1 实现营收1677.11 亿元，yoy+11.50%；利润总额达到344.97 亿元，yoy+59.80%；实现归母净利润232.92 亿元，yoy+54.41%。

    　　量：主营产品稳步量增，海内外资源储备提升大

（1）主营矿产品产量稳增：25H1 公司产铜57 万吨，yoy+9%；矿产金41吨，yoy+16%；矿产银224 吨，yoy+6%；矿产锌（铅）20 万吨，yoy+13%；当量碳酸锂7,315 吨，yoy+2961%。

（2）其他产品：铁精矿、钼、钨、钴、硫酸产量分别为139 万吨、5879吨、2137 吨、30 吨和192 万吨，其中铁精矿yoy+58%。

（3）资源版图再扩张：海外层面，公司连续收购海外世界级在产黄金矿山，已完成加纳阿基姆金矿交割，并签署哈萨克斯坦Raygorodok 金矿收购协议。国内层面，完成对A 股上市矿企藏格矿业的控制权收购，自主探矿成果丰硕，紫金山矿区东北矿段探获133 万吨铜资源量、9 万吨钼资源量。25H1，公司权益口径资源量较年初新增铜资源量204.9 万吨、金资源量88.8 吨、当量碳酸锂资源量83.4 万吨。

    　　成本&利润：金属价格上涨支撑毛利率提高

25H1 营业成本为1278.78 亿元，yoy+5.16%，成本上升原因：1）部分矿山品位下降、运距增加及部分露天矿山剥采比上升；2）新并购企业过渡期成本高。黄金及铜的价格上涨是公司营收增加的关键因素，25H1，海外黄金和铜价格分别同比+39%/+3%。公司营业收入yoy+11.50%，增幅高于成本，毛利率上升4.60pct。

费用：财务费用下降，管理费用上升

    　　25H1 公司财务费用yoy-13.46% ， 主要是融资成本下降。管理费用yoy+24.25%，主要是公司扩产下人工成本和雇佣规模上升。

投资建议：看好铜、金长期增长，资源储备增长提供扩产空间（1）铜、金继续看涨。全球经济发展背景叠加美联储降息大环境下铜、金价格持续看涨，25H1 两者占公司营收比例分别为27.8%/49.1%，公司营收及利润有望在金、铜价格提升下继续上升。（2）资源储量提升支持未来扩产。公司海内外资源储量大幅提升，现有矿区地勘成果卓著，又有连续收购海外世界级在产黄金矿山以扩产资源储备，为公司长期产量提供支持。

主营产品铜、金量价齐升下，公司盈利有望长期抬升，上调25/26/27 年归母净利润至482/532/592 亿元（前值为410/454/510 亿元），对应PE14/13/11x，维持“买入”评级。

风险提示：铜、黄金价格波动风险；矿山客观因素扰动的风险；全球经济不及预期导致的需求不足等风险。