中国神华(601088)季报点评：成本优化持续 业绩环比增长

　　中国神华于2025 年10 月24 日发布2025 年第三季度报告：

2025 年前三季度，公司实现营业收入2131.51 亿元，同比减少16.6%；归母净利润390.52 亿元，同比减少10.0%；扣非归母净利润387.04 亿元，同比减少15.9%；经营活动产生的现金流量净额652.53 亿元，同比减少19.9%。基本每股收益1.97 元，同比减少10.0%；加权平均ROE 为9.35%，同比减少1.33 个百分点。

2025Q3，公司实现营业收入750.42 亿元，同比下降13.10%，环比增长9.51%；归母净利润144.11 亿元，同比下降6.20%，环比增长13.54%；扣非归母净利润143.92 亿元，同比下降13.10%，环比增长14.16%。

    　　煤炭业务：Q3 产销量增长与成本优化持续，煤价受销售结构影响有所降低

产销量方面，Q3 自产煤销量同环比增长，年度长协占比有所提高。2025 年前三季度，中国神华实现商品煤产量250.9 百万吨，同比下降0.4%；商品煤销量316.5 百万吨，同比下降8.4%，其中年度长协占比为53.2%（同比+0.1pct）、月度长协占比为39.3%（同比+6.9pct）、现货占比为3.7%（同比-5.3pct）；自产煤销量248.7 百万吨，同比下降1.3%；外购煤销量67.8 百万吨，同比下降27.5%。

2025Q3，中国神华实现商品煤产量0.86 亿吨（同比增加2.3%,环比增加3.1%）；商品煤销量1.12 亿吨（同比下降3.5%,环比增加5.7%），其中年度长协占比为49.0%（同比-1.7pct,环比+1.5pct）、月度长协占比为43.9%（同比+10.0pct,环比-1.4pct）、现货占比为3.0%（同比-6.8pct,环比-0.4pct）；自产煤销量0.87 亿吨（同比增加2.7%，环比增加4.1%）；外购煤销量0.25 亿吨（同比下降20.3%，环比增加11.7%）。

价格方面，煤价整体仍承压下行，年度长协价格环比改善。2025 年前三季度，中国神华实现吨煤平均价格487.0 元/吨，同比下降13.7%。其中年度长协价为452.0 元/吨（同比-8.1%）、月度长协价为553.0 元/吨（同比-22.4%）、现货价为533.0 元/吨（同比-12.6%）；自产煤售价为470.2 元/吨，同比下降8.9%。

2025Q3，中国神华平均价格为476.0 元/吨（同比-15.0%，环比-1.0%），年度长协售价433.3 元/吨（同比-12.7%，环比5.9%），月度长协售价537.6 元/吨（同比-22.2%，环比-6.6%），现货销售价格为506.1 元/吨（同比-15.1%，环比-1.0%），自产煤销售价格为455.0 元/吨（同比-7.7%，环比-3.7%）。

成本与利润方面，成本优化持续，但吨煤毛利仍然承压。2025 年前三季度，公司自产煤吨煤成本为283.6 元/吨，同比下降5.7%；自产煤单位销售毛利为186.5 元/吨，同比下降13.27%。2025Q3，中国神华自产煤单位生产成本为164.8 元/吨，同比下降6.8%，其中原材料成本为28.6 元/吨（同比-6.7%）、人工成本为41.9 元/吨（同比-11.3%）、修理费为9.6 元/吨（同比+3.0%）、折旧及摊销为19.7 元/吨（同比+7.1%）、其他为65.0 元/吨（同比-7.1%）;自产煤单位销售成本为278.3 元/吨，同比下降2.2%；自产煤单位销售毛利润176.7 元/吨，同比下降15.3%。

电力业务：Q3 产销高增与成本管控驱动利润大幅改善

2025 年前三季度，中国神华实现发电量1628.7 亿千瓦时，同比下降4.9%；售电量1522.0 亿千瓦时，同比下降5.5%；售电价格382.0 元/兆瓦时，同比下降4.7%；售　　电单位成本为327.5 元/兆瓦时，同比下降8.1%；售电单位毛利为54.5 元/兆瓦时，同比增加21.7%。

2025Q3，中国神华实现发电量640.9 亿千瓦时（同比-0.8%，环比+31.5%）；售电量为592.9 亿千瓦时（同比-2.6%,环比+29.6%）；售电价格375.7 元/兆瓦时（同比-5.5%，环比-2.7%）；售电单位成本为297.1 元/兆瓦时（同比-14.5%，环比-12.6%）;售电单位毛利为78.6 元/兆瓦时（同比+56.0%，环比+70.5%）。

九江二期项目全部建成投运。近日，中国神华公告全资子公司国能神华九江发电有限责任公司二期扩建工程项目（“九江二期”）4 号机组顺利通过168 小时连续满负荷试运行。至此，该项目2 台100 万千瓦超超临界二次再热燃煤发电机组全部建成投运。

    　　运输业务：Q3 货运量环比有增长，铁路与港口盈利同比改善

铁路方面：2025 年前三季度公司实现铁路收入327.65 亿元，同比增长0.28%；铁路利润总额103.07 亿元，同比增长1.48%；自有铁路运输周转量234.10 十亿吨公里，同比减少0.30%。2025Q3 公司实现铁路收入113.32 亿元，同比增长10.77%；铁路利润总额32.71 亿元，同比增长1.43%；自有铁路运输周转量81.3 十亿吨公里，同比增长10.76%、环比增长1.25%。

港口方面：2025 年前三季度公司实现港口收入52.91 亿元，同比增长3.08%；港口利润总额22.16 亿元， 同比增长23.04% 。黄骅港/ 天津煤码头装船量分别为164.70/33.60 百万吨，分别同比增长2.81%/2.13%。2025Q3 公司实现港口收入18.27亿元，同比增长8.11%；港口利润总额8.87 亿元，同比增长50.59%。黄骅港/天津煤码头装船量分别为57.10/11.80 百万吨，分别同比增长13.75%/7.27%，环比分别-1.38%/-1.67%。

航运方面：2025 年前三季度公司实现航运收入26.88 亿元，同比增长49.25%；航运利润总额1.70 亿元，同比减少50.15%；航运货运量79.90 百万吨，同比减少19.78%。

2025Q3 公司实现航运收入10.46 亿元，同比减少252.26%；航运利润总额0.56 亿元，同比减少52.94%；航运货运量30.00 百万吨，同比减少12.02%，环比增长6.76%；航运周转量29.85 十亿吨海里，同比减少23.26%，环比增长3.83%。

煤化工业务：Q3 产品销量有所分化，聚丙烯销量减少，整体盈利环比降低? 2025 年前三季度公司实现煤化工收入43.51 亿元，同比增长6.15%；利润总额1.00亿元，同比增长354.55%；聚乙烯/聚丙烯销售量分别为27.87/25.47 万吨，同比分别+15.74%/+12.10%。2025Q3 公司实现煤化工收入14.32 亿元，同比减少8.26%、环比减少1.04%；煤化工利润总额0.24 亿元，同比增长14.29%，环比减少27.27%；聚乙烯/聚丙烯销售量分别为9.47/8.41 万吨，同比分别为+2.27%/-4.43%，环比分别为+2.93%/-3.78%。

盈利预测、估值及投资评级：考虑三季度以来煤价大幅反弹和公司生产经营情况，我们上调此前对公司的业绩预测： 预计公司2025-2027 年营业收入分别为3208.88/3248.07/3262.26 亿元（原预测值为3181.25/3242.16/3255.51 亿元），对应实现归母净利润分别为501.47/510.68/524.09 亿元（ 原预测值为457.89/471.04/491.56 亿元），对应PE 分别为16.8X/16.5X/16.1X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：煤矿产能释放受限、资本开支和现金分红风险、煤炭价格大幅下跌、研报使用信息数据更新不及时风险。