国电电力(600795)：量增降本业绩超预期 兼具成长与韧性

公司发布2025年三季度报告。2025年前三季度实现营业收入1252.05亿元，同比-6.47%；归母净利润67.77 亿元，同比-26.27%；扣非归母净利润64.24 亿元，同比+37.99%；基本每股收益0.38 元/股。Q3单季度实现营业收入475.51 亿元，同比-1.01%；归母净利润30.90 亿元，同比+24.87%；扣非归母净利润30.14 亿元，同比+21.96%；Q3冲回减值2.29 亿。整体业绩超预期。

旺季改善需求带动电量增长，火电主导修复，煤价下行成本释压。电量方面，受全国电力供需总体平衡，迎峰度夏期间局部地区供需趋紧，新能源装机容量增长影响，公司发电量同比增长。2025 年前三季度，公司完成发电量/上网电量3492.41/3321.34 亿千瓦时，较上年同期分别增长0.68%和0.74%，可比口径分别同比增长1.69%和1.75%。

2025Q3 单季，公司完成发电量/上网电量1432.15/1363.33 亿千瓦时，同比分别增长7.57%/7.58%。其中，Q3 单季火电/水电/风电/光伏上网电量分别为1030.9/222.39/40.7/69.34 亿千瓦时， 分别同比+6.93%/-2.38%/-2.23%/+105.86%。电价方面，Q3 平均上网电价376.36 元/千千瓦时，同比下降34.12 元/千千瓦时。成本方面，今年Q3 北港5500K 动煤均价673 元/吨，同比下跌180 元/吨，带动入炉煤成本改善，公司单季营业成本同比下降3.88%；同时降本提效显著，销售、管理费用分别同比-38.96%/-30.34%。

新能源具备成长空间，看好水电新增投产带动业绩增长。截至2025 年9 月30 日，公司控股装机容量12324.14 万千瓦，其中火电7929.3 万千瓦，水电1495.06 万千瓦，风电1042.85 万千瓦，光伏1856.93 万千瓦。2025Q3 单季，公司火电控股装机容量增加266 万千瓦，新能源控股装机容量增加42.58 万千瓦。2024 年大渡河老鹰岩二级水电站、新疆和静抽水蓄能电站和滚哈布奇勒水电站、察汗乌苏生态电站等一批项目获批开工，大渡河流域水电站2025 年计划投产136.50 万千瓦、2026 年计划投产215.50 万千瓦，水电即将迎来新一轮装机成长期，有望带动公司业绩成长。此外，2024 年公司境内获取新能源资源1679万千瓦，核准备案1804 万千瓦，新能源装机也仍具备成长空间。

投资建议。公司作为全国电力龙头多点开花，Q3 量增降本对冲价跌，整体业绩超预期，大渡河尚有增量投产，带动公司成长。高分红承诺下兼具韧性，具备长期投资价值。预计公司2025-2027 年营业收入分别为1819.01 亿元、1878.93 亿元和1946.69 亿元， 同比增长1.5%/3.3%/3.6%；归母净利分别为75.81/84.37/90.68 亿元，对应2025-2027 年EPS 分别为0.43/0.47/0.51 元/ 股， PE 分别为12.5/11.2/10.4 倍。