中兴通讯(000063)：确收节奏影响短期盈利 AI芯片/算力发展迅速

　　报告摘要

公告摘要：公司发布2025 年三季报，实现营业收入1005.20 亿元，同比增长11.63%；实现归母净利润53.22 亿元，同比下降32.69%；扣非归母净利润38.79 亿元，同比下降43.77%。

部分项目确收节奏影响短期盈利，AI 算力业务快速增长。公司锚定“连接+算力”战略，加速AI 基础设施部署与升级。前三季度，受国内运营商通信基础设施投资下降影响，公司运营商网络营收承压，其中，国内市场下降，国际市场增长；政企业务持续跨越式增长，营收同比增长130%；消费者业务营收保持稳健增长。单三季度，实现营收289.67 亿元，同比增长5.12%，环比下降24.93%，实现归母净利润2.64 亿元，同比下降87.86%，环比下降89.86%。前三季度，公司综合毛利率为30.55%，同比下降9.88 个pct，净利率5.32%，同比下降3.39 个pct，或主要因为服务器等低毛利产品结构化提升，以及部分项目受确收节奏影响未完全计收，但成本等仍按季度分摊导致。前三季度，公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为6.22%/2.87%/17.72%，同比减少0.86/0.72/2.98pct。

推出正交超节点系统，全面进入头部互联网金融等企业。前三季度，公司算力营收同比增长180%，占比25%，其中，服务器及存储营收同比增长250%，数据中心产品营收同比增长120%。公司智算服务器已进入阿里、腾讯、字节、百度、京东、美团、快手等国内多家互联网及金融、电力头部企业核心业务场景，并在国际市场深化本地合作，实现规模商用。此外，公司面向高性能训练和推理的正交超节点系统，以自研AI 大容量交换芯片为基石，具备业界领先的集成度与扩展能力，支撑打造更加高效的万卡、十万卡超大规模智算集群。未来，公司将持续投入研发，打造“芯片+整机+组装式研发+AI”的核心竞争力，前三季度公司研发费用178.1 亿元，占营收约17.72%。

坚持“All in AI，AI for All 战略，中兴微电子未来可期。公司自1996 年开始芯片研发，已具备业界领先的芯片全流程设计能力，目前主要由中兴微电子主导芯片领域研发设计。计算芯片方面，公司自研定海芯片，支持RDMA 标卡、智能网卡、DPU 卡等多种形态，并可提供高性能、多样化的算力加速硬件。交换芯片方面，公司打造国产超高密度230.4T 框式交换机，以及全系列51.2T/12.8T 盒式交换机，性能业界领先。数据中心方面，公司推出第三代模块化间接蒸发冷却空调、全系列液冷等创新产品和方案，目前已部署30 多万个机架。此外，面向个人消费者，公司全新发布旗舰努比亚Z80 Ultra，行业首款风水双冷手机红魔11Pro 系列等产品。面向家庭，公司将AI 能力与创新终端形态融合，推出AI 家庭“服务引擎”，可覆盖五大核心场景。

投资建议：公司是国内ICT 龙头，积极顺应数字经济的历史潮流，加快从CT 领域拓展至IT 领域，拓展AI 算力第二曲线创新业务。基于运营商资本开支短期承压等原因，我们调整公司2025-2027 年归母净利润为77.25/90.29/104.59 亿元(原值为93.29/104.82/119.32 亿元)，对应EPS 分别为1.61 元、1.89 元和2.19 元，维持“买入”评级。