桐昆股份(601233)季报点评：短期利润承压 看好供给格局优化

Q3 盈利承压运行。2025 年前三季度，公司实现营业收入673.97 亿元，同比-11.38%；实现归属于上市公司股东净利润15.49 亿元，同比+53.83%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润13.03 亿元，同比+58.07%。2025 年Q3 单季度，公司实现营业收入232.39 亿元，环比-6.06%；实现归母净利润4.52 亿元，环比-6.88%；实现扣非归母净利润2.49 亿元，环比-45.1%。其中，Q3 对合营、联营企业的投资收益3.25 亿元，环比+91%。

三季度需求偏弱，影响长丝销量。2025 年Q3，公司POY/FDY/DTY产量分别为246/52/30 万吨， 产量同比+8%/-8%/+6% ， 环比0%/+2%/+1%；单季度销量分别为236/53/30 万吨，销量同比-12%/-13%/+4%，环比-8%/-9%/+2%。三季度整体需求较平淡，据百川盈孚，涤纶长丝行业7-9 月实际消费量同比-11%/-23%/-30%，影响公司销量。

订单部分回暖，库存压力有望逐步缓解。据百川盈孚统计，截至10 月30 日，下游织机开工率约69.07%，国内随着冬季服装需求增加，下游防寒保暖面料订单增多，织机开工率稳中小涨。长丝库存水平下降，截至10 月30 日，当周长丝厂库205 万吨，环比下降33%。POY 库存在 7-10 天附近，FDY 库存在 15-19 天附近，DTY 库存在 22-27天附近。

PTA 景气触底，预计协同收益较高。据百川盈孚，截至10 月31 日，PTA 平均加工费122 元/吨，10 月最低跌至73 元/吨，盈利空间持续压缩。当前逸盛、恒力、桐昆、新凤鸣、盛虹、三房巷产能合计约6810万吨/年，占行业有效产能75%左右，产业集中度高、合作基础良好，且利润空间持续压缩状态下价差修复需求高，为联合减产提供良好条件。

战略聚焦煤头产业链，重点推进优质煤矿资源获取。上半年，公司在吐鲁番地区获取优质煤矿资源。该煤矿储量达5 亿吨，初期规划开采能力为每年 500 万吨。此外中昆煤气头项目建设正在建设中，计划2026 年底至2027 年一季度实现投产，项目投产后，公司将彻底贯通油头、煤头、气头三大产业链条，形成全品类布局。

    　　投资建议

行业格局不断优化，“反内卷”预期下，我们认为公司业绩有望逐步修复。我们调整盈利预测，预计2025-2027 年公司营业收入分别为926.71 亿元、998.23 亿元和1048.12 亿元；归母净利润分别为20.24 亿元、24.70 亿元和34.24 亿元，对应EPS分别为0.84 元、1.03 元和1.42 元，对应PE 分别为18.99 倍、15.57 倍和11.23 倍（以2025 年11 月13 日收盘价为基准），维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　原油价格大幅波动风险；

下游需求不及预期风险；