海尔生物(688139)季报点评：Q3业绩现拐点 新产业与出海双轮驱动成长

　　核心观点

公司2025 三季报业绩符合预期，随着国内宏观环境、新产能爬坡等相关负面影响因素的逐步减弱，Q3 环比有所恢复，但同比仍然受到一定的影响。短期来看，新产业业务有望继续拉动业绩增长，国内存储业务在持续恢复；中长期来看，公司通过持续并购，从传统单品销售向场景方案供应商转变，海外加强本地化建设与产品认证准入，推动海外场景方案竞争力提升，打开成长天花板。

    　　事件

    　　公司发布2025 年三季报

公司2025 前三季度实现营收/归母净利润/扣非归母净利润17.61/1.98/1.73 亿元，分别同比-1.17%/-35.83%/-37.20%。基本每股收益为0.63 元/股。

其中25Q3 单季度实现营收/归母净利润/扣非归母净利润5.66/0.56/0.50 亿元， 同比+1.24%/-25.60%/-22.47% ， 环比+11.68%/+71.34%/+105.58%。

    　　简评

2025 三季报业绩基本符合预期，单Q3 业绩环比改善公司2025 前三季度实现营收/归母净利润/扣非归母净利润17.61/1.98/1.73 亿元，分别同比-1.17%/-35.83%/-37.20%。

其中25Q3 单季度实现营收/归母净利润/扣非归母净利润5.66/0.56/0.50 亿元， 同比+1.24%/-25.60%/-22.47% ， 环比+11.68%/+71.34%/+105.58%，环比有所改善。预计主要由于Q2受到外部不利的国内宏观环境、新建产能爬坡和公司主动加大中长期战略投入等因素综合影响，收入和利润处于全年最低点。随着相关负面影响的逐步减弱，Q3 环比有所恢复，但同比仍然受到一定的影响。

新产业占比近半，成增长主引擎，全球化运营驱动业绩改善分业务板块来看，低温存储产业受场景方案升级和全球化驱动，第三季度增长转正，前三季度降幅收窄至6%（上半年下滑高个位数）。新产业前三季度实现中个位数增长，占收入比重进一步提升至约48%（上半年为47%）。其中，智慧用药产业积极布局泰国、越南等东南亚、中东和欧洲市场，前三季度增长14%；血液技术产业持续聚焦数字化升级趋势，前三季度增长12%；实验室解决方案产业的培养箱、灭菌器、实验室耗材等产品线不断完善，在行业疲软的背景下增长1%。

分区域来看，国内市场方面，根据公司公告，超低温、低温、培养箱、安全柜、离心机系列产品的市场份额稳步提升（根据国内各主要招标网公开数据统计），第三季度收入基本持平同期，前三季度实现收入11.17 亿元，同比降幅收窄至10.48%。海外市场方面，前三季度实现收入6.34 亿元，同比增长20.18%，其中欧洲、亚洲区域高双位数增长，美洲区域低双位数增长，非洲区域个位数增长。第三季度本地化运营体系新增法国，累计覆盖18 个国家，叠加产品本地化注册认证的加快，不仅驱动了低温存储业务持续发展，智慧用药、实验室解决方案等新业务的增长动能正逐渐显现。

2025 前三季度毛利率短期承压，战略投入持续加大2025 年前三季度，公司销售毛利率为46.51%，同比-2.00pct，预计主要系子公司新建产能爬坡导致。2025年前三季度，公司期间费用率为35.55%，同比+5.51pct，主要受销售费用率增长影响。公司前三季度销售费用率14.84%，同比+2.96pct，预计公司加大了对终端市场的投入，包括销售组织的建设和市场营销的推广；管理费用率8.20%，同比+0.69pct，基本保持稳定；研发费用率13.78%，同比+1.23pct，公司今年新设立广州和天津研发中心，加大研发投入；财务费用率-1.26%，同比+0.64pct，基本保持稳定。

2025 年前三季度，公司经营性现金流净额为0.83 亿元，同比-27.49%，主要系经营活动支出增加影响。应收账款周转天数为57.86 天（同比增加10.31 天），预计主要受产品结构影响——智慧用药以及场景解决方案大项目等项目账期较长。存货周转天数为95.85 天（同比增加20.63 天），周转效率均有所下降。其他财务指标基本正常。

展望Q4 以及2026 年，新产业+海外双轮驱动，公司成长路径清晰海尔生物起家于生物医疗低温存储设备的研发、生产与销售，产品覆盖-196℃至8℃全温域，场景涵盖医院、高校/科研院所、药企研发、血站/血浆站、疾控中心等。依托存储产品积累的渠道优势，公司通过持续并购与内生研发双轮驱动，向客户提供一体化场景解决方案。近年来，公司先后完成多项战略性并购：2022 年12 月收购苏州康盛70%股权，切入实验室耗材市场；2024 年5 月收购上海元析，进入分析仪器赛道；2020 年11 月收购重庆三大伟业90%股权，将血液安全场景从医院/血站延伸至采浆站；2023 年4 月收购苏州厚宏70%股权，加速布局智能药房。未来公司预计继续通过并购+自研双路径，持续扩充产品线，为多场景提供一体化解决方案。

2025 年前三季度，智慧用药、血液技术、实验室解决方案等非存储新产业整体实现中个位数增长，占收入比重进一步提升至约48%，较2024 年提升约2.5 个百分点。展望Q4 以及2026 年，公司非存储业务在低市占率的前提下依托公司渠道优势有望继续提升市场份额，同时公司积极推进并购业务有望进一步扩充完善产品线，打造场景类整体解决方案。公司海外市场坚持本土化战略，持续加强产品注册，进一步强化市场竞争力，海外有望保持稳健增长。

短期来看，新产业业务有望继续拉动业绩增长，国内存储业务在持续恢复；中长期来看，公司通过持续并购，从传统单品销售向场景方案供应商转变，海外加强本地化建设及产品认证准入，推动场景方案竞争力提升，打开成长天花板。我们预计2025-2027 年公司收入分别为23.21 亿元、26.71 亿元和30.88 亿元，分别同比增长2%、15%和16%；归母净利润预计分别为3.22 亿元、4.41 亿元和5.51 亿元，分别同比-12%、+37%和+25%，维持“增持”评级。

    　　风险分析

1) 经销商销售模式风险：公司以经销为主，如果经销商出现经营不善、从事不正当竞争乃至商业贿赂等违法违规行为，可能对公司产品销售造成不利影响，并可能使公司面临被主管部门处罚的风险。

2) 原材料供应风险：公司采用JIT（Just in Time，准时制生产）供货模式，将供应商的原材料供应与生产计划直接关联，如果出现供应商停止供货、延期供应，或者原材料价格上涨、品质下降等情况，公司生产计划、生产成本和产品稳定性将可能受到影响。

3) 外汇风险：出口外销业务是公司销售业务的重要组成部分。公司出口收入主要以美元等外币结算，倘若未来人民币汇率出现较大幅度波动，而公司未能采取有效措施减少影响，可能会对公司经营业绩产生不利影响。

4) 行业监管风险：公司产品的生产和销售直接受到医疗器械行业监管政策的影响。如果未来相关监管政策发生变化，如出台新的行业准入、资质管理等方面的要求，可能导致公司产品无法满足监管要求，或需要申请新的经营资质等，这将对公司的生产经营带来不利影响。

5) 海外业务增速与地缘政治、汇率波动等多方面因素有关，部分政策具有不可预测性，我们的盈利预测存在无法达到的可能性。