卫星化学(002648)：扣非归母净利润同比增长4% 高油价带来气头烯烃利润弹性

2025 年扣非归母净利润同比增长4.0%，业绩符合预期。公司2025 年实现营收460.7 亿元（同比+0.9%），归母净利润53.1 亿元（同比-12.5%），扣非归母净利润62.9 元（同比+4.0%），毛利率为22.3%（同比-1.3pcts），扣非净利率为13.7%（同比+0.4pcts）。公司2025 年单四季度实现营收113.0亿元（同比-15.5%，环比-0.1%），归母净利润15.6 亿元（同比-34.6%，环比+53.8%），扣非归母净利润20.5 亿元（同比+4.8%，环比+53.1%）。2025年公司研发费用达16.6 亿元，平湖基地年产8 万吨新戊二醇装置，嘉兴基地年产9 万吨丙烯酸项目成功投产。

公司乙烷成本优势凸显，2025 年烯烃价格、价差承压。公司是国内领先的轻烃产业链一体化生产龙头企业。分板块来看，功能化学品板块营收258.7 亿元（同比+19.2%），毛利率为24.8%（同比+4.5pcts）；高分子新材料板块营收87.6 亿元（同比-26.9%），毛利率为28.6%（同比-6.5pcts）；新能源材料板块营收6.9 亿元（同比-17.8%），毛利率为24.3%（同比+2.1pcts）。

C2 产业链方面，2025 年美国乙烷均价为25.6 美分/加仑（同比+34.7%），东北亚乙烯CFR 均价815 美元/吨（同比-7.4%）；C3 产业链方面，2025 年国内丙烷CFR 均价为593 美元/吨（同比-6.9%），丙烯均价为6470 元/吨（同比-6.1%）。

海外产能退出，油-气价差扩大，公司有望充分受益。据公司年报，2024 年4 月以来欧洲已有多家裂解装置关闭，乙烯总产能削减约430 万吨/年，约占欧洲乙烯产能20%；韩国和日本部分油头化工装置也在加快退出或整合。全球烯烃供需格局有望得到改善，景气度有望进入上行周期。近期，受中东地缘局势影响，年初至今乙烯价格上涨95.0%，美国乙烷价格基本稳定，公司充分受益油-气价差扩大。未来随着公司α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目逐步落地，高端聚烯烃、α-烯烃、聚乙烯弹性体等产品有望逐渐放量，同时公司正着力研发基于碳氢化合物的浸没式液冷冷却液，长期成长可期。

    　　风险提示：在建项目进度不达预期；行业需求复苏不达预期；主要产品价格下跌风险等。

投资建议：考虑到油价上行，油-气价差扩大对公司产品利润的影响，上调2026-2027 年归母净利润预测至75.1/79.0 亿元（原值为65.5/76.6 亿元）,新增2028 年归母净利润预测85.8 亿元，对应摊薄EPS 为2.23/2.35/2.55元，当前股价对应PE 为11.7/11.1/10.2x，维持“优于大市”评级。