卫星化学(002648)财报点评：主业盈利稳健 行业格局有望加速优化

　　【投资要点】

2025 年，公司实现营业收入460.68 亿元，同比+0.92%，实现归母净利润53.11 亿元，同比-12.54%，实现扣非归母净利润62.92 亿元，同比+4.02%。2025 年Q4 单季度实现营业收入112.97 亿元，同比-15.5%，环比-0.12%；实现归母净利润15.56 亿元，同比-34.61%，环比+53.83%；实现扣非归母净利润20.54 亿元，同比+4.80%，环比+53.06%。公司扣非后的主营业务经营稳健，归母净利润下滑主要受非金融企业持有金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益影响。其中，指定为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债系浙商银行催化剂载体（白银）租借合约，2025 年内公允价值变动-4.6 亿元。

2025 年年内，公司功能性化学品板块放量。分板块来看，功能化学品/高分子新材料/新能源材料分别贡献营收258.74 亿元/87.62 亿元/6.91亿元，同比+19.19%/-26.91%/-17.76%。2025 年综合毛利率22.31%，同比-1.25pct，功能化学品/高分子新材料/新能源材料板块毛利率分别为24.80%/28.57%/24.28%，同比+4.45pct/-6.48pct/+2.05pct。毛利率下滑主要受到高分子新材料板块影响，2025 年行业整体景气度偏弱，供需错配叠加竞争加剧，影响行业利润，但高端新材料、功能化学品等领域保持较强发展潜力。

地缘政治冲突频发，有望加速烯烃格局重塑。2025 年，欧洲、日本、韩国等传统石化地区，受能源成本高企、装置规模偏小、设备老旧等多重因素影响，正在加快推动化工装置收缩与重整。据Cefic 统计，2022 年以来欧洲化工行业已宣布关停产能约3700 万吨/年，约占欧洲化工总产能的9%，其中上游石化关停约1780 万吨/年，占全部关停量近一半。韩国方面，政府已于2025 年启动行业重组路线图，并于2026年2 月批准首个石化重组项目，推动全国石脑油裂解能力削减2.7-3.7百万吨/年，约相当于现有能力的25%。2026 年3 月以来，受中东形势影响，石脑油运输受阻，加速乙烯装置的退出及降负。

公司拥有供应链护城河，锁定原料及运力。原料方面，公司通过与直接生产商美国能源巨头 Energy Transfer 长期合作，锁定了关键出口设施，从源头保障原料稳定供应。运力方面，构建专属的 VLEC（超大型乙烷运输船）船队，锁定稀缺的乙烷运力，控制运输成本，抵御市场运费波动。据百川盈孚，截至2026 年3 月24 日，乙烯出厂价升至10200 元/吨，年内涨幅66%。 截至2026 年3 月23 日，石脑油裂解/煤制烯烃/乙烷裂解毛利润分别为-2846/+1910/+3008 元/吨，工艺路线优势明显。

    　　【投资建议】

考虑到中东局势对石化产业原料及产品供应影响，我们调整盈利预测，预计2026-2028 年公司营业收入分别为547.71 亿元、593.54 亿元和644.49 亿元；归母净利润分别为75.38 亿元、82.90 亿元和92.04 亿元，对应EPS 分别为2.24 元、2.46 元和2.73 元，对应PE 分别为11.63 倍、10.57 倍和9.52 倍（以2026 年3 月24 日收盘价为基准），维持“增持”评级。