贵州茅台(600519)：淡季提价 渠道结构持续调整 市场化导向明确

贵州茅台公告重大事项，自2026 年3 月31 日起上调公司53%vol 贵州茅台酒（2026）出厂价格，其中经销渠道由1169 元调整至1269 元，自营渠道由1499 元调整至1539 元。根据我们测算，此次提价将增厚2026 年报表业绩。

    　　公司淡季提价，营销体系市场化导向明确，经营拐点已现，维持买入评级。

    　　支撑评级的要点

    　　公司淡季逆势提价，短期增厚报表业绩，中长期来看，营销体系市场化导向明确。

公司公告自2026 年3 月31 日起上调公司53%vol 贵州茅台酒（2026）出厂价格，其中传统经销渠道合同价由1169 元/瓶调整至1269 元/瓶，涨幅100 元/瓶，涨价幅度8.6%；自营渠道零售价由1499 元/瓶调整至1539 元，涨幅40 元/瓶，涨价幅度约2.7%。参考26 年3 月同花顺散飞终端成交价，经销商进销差价约在300-400元。根据普茅经销商渠道及自营渠道销售占比推算，我们判断此次提价有望增厚2026 年报表净利润，对应2%左右的增量。

此次茅台提价逻辑相比此前略有不同，渠道生态发生变化。（1）回顾茅台历史提价动作，白酒黄金十年（2003-2012 年）茅台酒合计提价6 次，2016 年开始的新一轮景气周期中，茅台酒于2017 年底提价1 次，提价幅度为18%。2023 年11月，经销商渠道出厂价由969 元提升至1169 元，而当时的进销价差达1800 元，提价主要目的是稳定普茅价格，避免终端价过热，同时减轻报表端增长压力。（2）从历史提价背景来看，茅台均在景气周期内进行提价动作，主要围绕传统经销渠道进行价格调整。而此次逆势调价是在内需疲软，行业以价换量特征明显的背景下进行，且公司同时对建议零售价进行调整，我们认为主要与茅台的营销策略及渠道体系变化有关，渠道从此前的重B 端逐渐转向C 端化。根据i 茅台官网信息，i 茅台于2026 年1 月1 日起销售53%vol 500ml 贵州茅台酒，1 月成交订单超143万笔，推算单月销量约为2693 吨，如果平滑淡旺季，且大众需求持续，全年维度来看，i 茅台有望对公司报表业绩形成较强支撑。

龙头率先转型，重塑渠道平衡，价格随行就市，改革路径清晰。近日，公司公告《2026 年贵州茅台酒市场化运营方案》，在产品、运营、渠道、价格等方面进行多维度改革。公司强调，茅台将回归“金字塔”型产品结构，飞天定位“塔基”产品，强化大众消费的社交属性。运营模式由此前的“自售+经销”转变为“自售+经销+代售+寄售”模式，同时推动经销商由“坐商”向“服务商”转型。我们认为，i 茅台有效激活了大众需求，同时承接了因产业转型、场景受损丢失的部分销量。在基本盘逐渐稳固且行业环境转好的背景下，优化产品结构，提升飞天以上其他产品的销量。价格方面，公司将以市场为导向，构建价格动态调整机制，即零售渠道及经销渠道合同价格将根据批价变化，随行就市，同步调整。以消费者为中心的改革路径清晰。

    　　估值

作为消费品的龙头公司，茅台拥有强大的品牌护城河。本轮行业调整期，公司量价节奏把握得当，战略转型坚定。我们认为，公司率先于行业迎来经营拐点。根据我们测算，公司25 至27 年归母净利分别为905.5、949.3、1013.5 亿元，同比增速分别为5.0%、4.8%、6.8%，EPS 分别为72.3、75.8、80.9 元/股，当前市值对应PE 分别为20.2X、19.3X、18.0X，维持买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　经济恢复不及预期。渠道库存超预期，终端销售价格波动较大。