建设银行(601939)2025年报点评：业绩稳健正增 资产质量保持稳定

　　事项：

3 月27 日晚，建设银行披露2025 年报，2025 年实现营业收入7,610.49 亿元，同比增长1.88%；归母净利润3,389.06 亿元，同比增长0.99%。不良率环比下降1bp 至1.31%，拨备覆盖率环比下降1.9pct 至233%。

    　　评论：

    　　4Q25 其他非息收入高增促使营收提速，归母净利润保持正增。1）营收端：

4Q25 营收同比+5.3%，增速环比+7.3pct，主要是由于其他非息收入高增支撑。

核心营收增长平稳，单季净利息收入降幅收窄至-2.6%；中收方面，公司财富管理与资产管理业务协同发力，带动4Q25 手续费及佣金净收入同比增长4.3%；其他非息收入方面，适时把握市场机遇，兑现债券浮盈，带动投资收益高增，4Q25 其他非息收入同比增长75.4%；2）利润端：在非息收入高增的支撑下，2025 年归母净利润增速较前三季度小幅提升至0.99%。尽管公司审慎计提拨备，信用减值损失同比增加10.45%，但营收端的强劲表现和所得税费用的下降（-15.1%）共同推动了利润增长。

对公贷款为主要驱动，零售信贷内部结构分化。2025 年建设银行生息资产/贷款分别同比增长12.5%/7.5%，规模扩张稳健。1）对公端：对公贷款（含票据）同比增长 10.4%，余额达 18.56 万亿元，是信贷增长的主要驱动力。公司聚焦金融“五篇大文章”，制造业、战略性新兴产业贷款分别高增15.83% 和23.46%，信贷结构持续优化。2）零售端：2025 年零售贷款同比增长2.0%，增长保持韧性。其中，个人消费贷款和个人经营贷款分别高增29.4% 和28.8%，有效对冲了个人住房贷款余额-3.2%的下滑。2025 年建行完成定增1,050 亿元 用于补充核心一级资本，解决了资本约束问题，为未来规模可持续增长打开了空间。

测算四季度单季息差企稳，主要是负债端成本有效管控。建行2025 年全年净息差为1.34%，较前三季度仅下降2bp，同比下降17bp。我们测算4Q25 单季净息差（期初期末口径）环比上升2bp 至1.30%，呈现企稳态势。1）资产端：

测算单季生息资产收益率环比下降5bp 至2.57%，降幅收窄。全年贷款收益率同比下降59bp 至2.84%，主要受LPR 下调及存量房贷重定价影响，压力在一季度集中体现；2）负债端：成本管控成效显著，测算单季计息负债成本率环比下降7bp 至1.40%。全年存款成本率同比下降33bp 至1.32%，为历史低位。

    　　公司通过分层分类加强客户定价管理，并受益于存款利率市场化调整机制，有效对冲了资产端收益率下行的压力。

不良生成边际改善，资产质量保持稳定。2025 年不良率环比下降1bp 至1.31%，测算单季不良净生成率环比下降8bp 至0.3%，资产质量总体改善。从前瞻性指标来看，关注率/逾期率分别较上半年下降4bp/持平于1.77%/1.33%。分业务看，对公贷款不良率1.46%，较上半年下降5bp，资产质量持续改善；零售贷款不良率1.19%，较上半年上升9bp，主要受个人住房贷款和经营贷影响，但风险总体可控。房地产业不良率4.93%，较年初上升14bp，风险仍在暴露但敞口可控。公司加快智能风控体系建设，推进授信审批全流程AI 应用，提升风险管理的前瞻性和主动性。拨备方面，拨备覆盖率环比下降1.9pct 至233%，风险抵补能力保持充足。

投资建议：2025 年建设银行业绩稳健，营收、利润实现双正增，非息收入表现亮眼，资产质量总体稳定。公司零售业务优势巩固，对公业务聚焦国家战略方向，发展更趋均衡。虽然零售和房地产领域资产质量阶段性承压，但随着经济逐步复苏以及公司风控体系的持续优化，风险有望保持在可控范围内。公司坚持30% 的稳定分红政策，对应当前股息率约4.1%，具备较好的长期配置价值。结合当前宏观经济情况及公司最新财报，我们预计公司2026-2028 年归母净利润增速为 2.1%/3.4%/5.1%。当前估值0.66x 26PB，考虑到公司稳健的经营基本面、高股息价值以及在金融“五篇大文章”领域的增长潜力，我们给予2026 年目标PB 为0.8X，对应目标价为11.38 元，按照建行平均AH 溢价比例1.29，H 股合理价值9.97 港币/股，维持“推荐”评级。

风险提示：经济增长动能不足下银行息差进一步承压。银行信贷投放不及预期。