振江股份(603507)：欧洲风机零部件敞口最大 充分受益欧洲海风Β

公司发布2025 年年报：2025 年公司实现营收39.71 亿，同比+0.7%，归母净利润1.11亿，同比-37.5%，毛利率20.9%，同比+0.6pct；25Q4 实现营收11.12 亿，同比+5.6%，环比+8.5%，归母净利润0.68 亿，同比+408.3%，环比+143.9%，毛利率22.6%，同比+4.7pct，环比+2.5pct。

业绩点评：25 年业绩符合预期，全年收入相对稳定但归母利润下滑主要系：1）外汇锁汇等非经常性损失同比增加，对当期归母利润形成直接拖累；2）南通一期项目尚处于产能爬坡阶段，导致固定费用摊薄较多；3）美国光伏支架工厂受美国政策影响亏损拖累；4）子公司尚和海工受长期合同到期和国内海风进度不及预期影响，营收下滑较多。此外，存货等经营前瞻指标表现靓丽，25 年末存货规模达18.5 亿历史新高，环比Q3 末增长4.5 亿。

2025 年收入拆分：风电业务收入24.2 亿，同比-1.8%，毛利率25.3%，同比+1.4pct；光伏业务收入8.5 亿，同比-5.4%，毛利率8.2%，同比-4.1pct，主要系美国工厂拖累；紧固件业务收入3.9 亿，同比+17.6%，毛利率29.6%，同比+5.1pct。此外，分地区看，海外业务收入30.7 亿，同比+4.5%，毛利率23.6%，同比+1.6pct。

    　　跟随欧洲海风建设节奏，公司风机装配+铸件业务快速起量。

从行业角度看，欧洲海风景气度提升。21-25 年欧洲海风拍卖迎来高峰期，累计拍卖量达52GW，储备丰富，创历史新高。随着能源转型诉求提升大背景下，欧洲海风政策更加积极、推进力度有望加强，据WindEurope 预计，26-30 年欧洲海风年均新增约7GW，相比21-25 年均装机增长152%，欧洲海风装机节奏加快，对应公司业务有望迎来发展窗口期。

从客户角度看，公司深耕风电零部件多年，与欧洲头部整机商例如西门子、Nordex、Enercon 具备深厚的合作基础，2025 年国际业务收入占比达77%，欧洲风电敞口更高。随着欧洲海风节奏加快、欧洲客户开拓国内供应链等因素驱动，公司已成为西歌风机总装供应商，同时与恩德风机总装合作也已顺利落地。目前，到2030 年在手框架订单约183 亿元，随着后续客户进一步放量以及新增客户拓展，有望支撑公司中长期发展。

从产能角度看，南通工厂基本投产，随着规模交付将充分释放经营杠杆。南通海风组装工厂一期专为西门子量身打造；工厂二期目前给恩德做组装业务，今年小批量供货、明年大批量，以及装配新客户Vestas、Enercon 也在积极导入中。另外，南通铸造工厂一期7 万吨基本建成，西门子、Vestas、GE 等大客户预期26 年完成审厂并开始小批量，27 年产能有望充分释放。

控股子公司上海底特从事紧固件业务，商业航天打开成长空间。上海底特以施必牢防松螺纹技术为核心，拥有包括螺母、螺栓、螺纹工具、攻丝设备和检测仪器在内的全系列产品设计、研发和制造能力，下游领域主要为汽车、铁路、工程机械、风电、光伏等行业，25 年实现归母利润0.65 亿元，同比+236%。此外，其在商业航天领域的紧固件产品已为一家客户长期供货，并且已与多家商业航天企业进行商务洽谈和技术对接。

盈利预测与投资评级：基于海外海风β上行+海外客户优势，公司风电主业有望迎来　　订单与产能的双重释放，驱动业绩高增；同时，紧固件业务拥抱商业航天打开中长期成长空间。我们预计公司26-28 年分别实现归母净利润2.9/6.0/7.0 亿元，同比分别增长164%/105%/16%，对应PE 分别为25/12/11 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：需求不及预期、市场竞争风险、主要原材料价格波动风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后风险等。