雪峰科技(603227)点评：Q4业绩略超预期 宏大注入+外部并购稳步推进

公司公告：公司发布2025 年年报，2025 年实现营业收入55.64 亿元（YoY-8.81%），归母净利润5.04亿元（YoY-24.65%），扣非归母净利润4.84 亿元（YoY-25.24%）；其中2025Q4 实现营业收入13.81亿元（YoY-10.37%，QoQ-8.14%），归母净利润1.10 亿元（YoY+65.31%，QoQ-31.66%），扣非归母净利润1.00 亿元（YoY+48.83%，QoQ-37.84%），业绩略超预期。同时公告2025 年度利润分配方案，拟派发现金红利约1.61 亿元，占2025 年归母净利润的31.92%。

2025Q4 业绩略超预期，主要来自爆破服务持续降本增效以及新增高新技术企业认定带来的所得税下降。

2025 年分板块看：1）民爆产品：收入4.67 亿元，同比-4.30%，毛利率49.93%，同比-5.50pct，其中炸药产量14.43 万吨，销量14.43 万吨，同比增加20.75%，疆内电子雷管市场竞争加剧，电子雷管产销量同比均有下降，销售价格亦走低。2）爆破服务：收入20.20 亿元，同比-11.10%，毛利率30.73%，同比+6.39%，公司专注于爆破服务业务，相关的挖运业务量同比减少，通过生产线升级、人员动态调配、精细化施工管控及集中比价采购等方式，有效降低生产成本。3）化工产品：收入21.42 亿元，同比-16.96%，毛利率13.38%，同比-5.83pct，主要产品市场价格下行、部分原材料采购价格波动。其中2025Q4 毛利率22.92%，同比+6.04pct；净利率9.24%，同比+3.64pct；扣非归母净利润同比增长超48%，预计主要是爆破服务贡献较多，持续降本增效，且2025 年10 月两家核心子公司（雪峰爆破、昌吉雪峰爆破）被认定为高新技术企业，减按15%税率征收企业所得税，2025Q4 所得税-0.02 亿元，同比下降0.37 亿元。

宏大注入+外部并购稳步推进，充分受益新疆民爆矿服高景气。2025 年广东宏大以22 亿元现金收购公司21%股权，成为公司控股股东，为解决同业竞争，广东宏大承诺，3 年内至少注入15 万吨炸药产能至公司，3-5 年内注入全部民爆资产至公司（广东宏大拥有工业炸药产能58 万吨），25 年2 月广东宏大已实现对公司的股权并表。25 年7 月，公司完成对南部永生51%股权收购，新增2.6 万吨炸药产能，正式开启外部整合并购之路，同时收购盛世普天51%股权，新增4.5 万吨炸药产能，宏大资产注入承诺开始兑现。按照收购书中的承诺，在不考虑进一步的外部整合并购下，公司炸药产能有望由现有的19.05万吨，2 年内增长至30 万吨左右，4 年内增长至70.15 万吨，仍然具备较大的成长空间。新疆作为国内能源保障基地，未来煤矿开采有望实现翻倍增长，煤化工及民爆市场也将进入高速增长期；一方面，公司作为新疆本土企业且新疆国资是二股东，产业契合新疆战略定位，另一方面，疆内民爆高景气或与硝酸铵共振，公司作为疆内唯一硝酸铵生产企业将率先受益，目前许可产能81 万吨。

投资分析意见：预计公司2026-2027 年归母净利润为8.2、9.6 亿元（前值为8.2、10.4 亿元），新增2028 年盈利预测，预计公司2028 年归母净利润为12.0 亿元，当前市值对应PE 为14、12、9 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：1）原材料价格波动风险；2）下游采矿业、基建等需求不及预期；3）安全生产风险；4）新疆煤炭开采及需求量不及预期。