源杰科技(688498)：数通业务快速增长 CW光源持续放量

　　数据中心业务快速增长，业绩实现扭亏为盈。2025 年公司实现营收6.01 亿元，同比增长138.50%；归母净利润1.91 亿元，同比扭亏为盈（24 年为-0.06 亿元）。

Q4 单季度公司营收2.18 亿元（同比增长195%、环比增长22%），归母净利润0.85 亿元（环比增长43%），毛利率为64%，环比+2p.p.。其中，数通业务实现收入3.93 亿元，同比增长719.06%，主因70mW 大功率CW 激光器芯片批量出货，精准匹配800G/1.6T 高速光模块对高耦合效率与宽温区的严苛需求；电信市场业务保持平稳，实现收入2.06 亿元，同比增长2.06%。经营活动产生的现金流量净额1.50 亿元，同比增长692.34%，主因公司加大销售回款力度，销售商品、提供劳务收到的现金增加。

产品结构优化拉动毛利率大幅提升。2025 年公司综合毛利率为58.11%，主要系高毛利数据中心产品（毛利率72.21%）收入占比大幅提升所致，而电信市场产品毛利率为31.17%。费用率方面，25 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.95%/7.47%/13.44%/-1.43%。公司持续加大研发投入，研发费用达0.81 亿元，同比增长48.29%。

CW 光源已大批量交付，200G EML 推进客户验证。CW 光源方面，面向高速可插拔硅光模块的CW 70mW 激光器芯片已实现大批量出货，是数据中心业务的主要产品；CW 100mW 激光器产品也已实现批量交付。面向CPO/NPO 等新型封装技术，公司已研发300mW 等更高功率的CW 光源，并与客户进行需求对接完善研发。EML 芯片方面，100G PAM4 EML 产品已完成客户验证并实现小批量出货，更高速率的200G PAM4 EML 产品也已开始推进客户验证。

投资建议：预计公司26/27/28 年归母净利润6.56 亿元/10.65 亿元/13.92 亿元，对应P/E 为189/117/89 倍，维持“增持”评级。