京新药业(002020)：成品药集采风险出清 失眠新药一枝独秀

京新药业产品管线丰富，财务状况稳健。公司构建了从原料药到成品药的完整制药产业链，坚持化药为主、中药为辅，实现原料制剂一体化发展，适时发展医疗器械。京新药业营业收入和净利润稳健增长。2023H1 营收19.37 亿，同比增长3%，净利润3.16 亿，同比增长6%，受公司销售调整影响增速略有下滑。公司毛利率及销售费用率下滑趋缓。2018-2023H1，受集采影响，公司产品销售毛利率和净利率有所下滑，2023H1 分别为50.51%和16.31%，下滑逐步趋缓。期间费用率方面，销售费用率自2018年以来受成品药集采影响逐年下滑，2023H1 低至20.57%。医药制造板块贡献核心毛利，成品药业务贡献核心营收。2022 年公司总营收37.80亿元，其中，公司第一大业务板块成品药收入22.16 亿元，同比增长9%,占比近60%，且逐年增长。

京新药业仿制药产品线三足鼎立，供给风险出清有望带来未来增量。根据公司年报，成品药业务中仿制药三大管线主要为：中枢神经系统用药，心血管用药，消化系统用药，2022 年收入分别为5.70，5.86 和4.32 亿，三足鼎立占比保持稳健。公司主要品种已纳入集采，存量风险基本出清，光脚品种带来增量。公司主要品种均已纳入全国集采或大范围省际联盟集采，其中瑞舒伐他汀，匹伐他汀等存量品种院内销售额下滑较为明显，左乙拉西坦，普拉克索等光脚品种借助集采快速放量。目前尚未集采较大品种仅剩地衣芽孢杆菌和卡巴拉汀，集采带来的业绩波动趋于温和。随着集采风险出清叠加院外市场占比提升，以及销售调整的完成，主要品种有望重回上升通道。

创新药研发布局完善，业绩增长可持续。公司以临床价值为导向、差异化设计创新药的研发，围绕精神神经（CNS）领域和心脑血管（CV）领域，持续构建产品力领先的新药管线。2022 年公司研发费用3.67 亿元，同比增长10%，主要是创新药加大了投入。公司1 类新药地达西尼独具临床优势且研发进度居前。地达西尼胶囊（EVT201）作为公司精神神经领域的重点产品，是GABAα受体的部分激动剂，能够诱导快速入睡并显著　　改善睡眠质量，显著减少入睡后醒来次数和时间。又能避免对GABAα受体过度激活而产生深度抑制引发神经副作用，与传统安眠药相比不良反应较少，并提高了患者白天的精神状态。截至2023 年8 月，地达西尼已处于技术评审中，有望成为近年国内首个上市的失眠症创新药物。

   　　投资建议：我们预计公司2023/2024/2025 年将分别实现营收40.50/45.53/52.24 亿元，净利润分别为6.74/8.11/9.90 亿元。

按照公司业务的相对估值情况，我们给予公司22.0 倍PE（2023 年），对应目标价17.18 元。首次覆盖，给予"推荐"评级。