国电南瑞(600406)点评：业绩符合预期 盈利能力稳步提升 网外业务表现优异

事件：

公司公布2023 年中报，23H1 实现营业收入182.5 亿元，同比增长11.81%，实现归母净利润24.99 亿元，同比增长18.43%，扣非归母净利润24.27 亿元，同比增长18.11%。

    23Q2 实现营业收入120.55 亿元，同比增长14.07%，实现归母净利润19.74 亿元，同比增长14.0%，业绩符合预期。

    投资要点：

营业收入稳步增长，毛利率水平稳步提高。公司23H1 整体毛利率达到28.57%（同比+1.20pct）继续稳步改善，主要得益于多项核心业务毛利率持续提升。上半年费用率基本维持稳定，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.98%/2.91%/6.54%/-1.36%，其中研发费用率同比+0.62pct。整体费用率达到13.07%，同比小幅增加0.70pct，基本维持优异的盈利水平。

发电板块营收表现亮眼，其余板块营收维持稳定。公司上半年发电及水利环保板块表现亮眼，实现收入25.18 亿元（同比+89.48%），主要得益于今年以来电源侧高景气度建设。

电网方面营收较为稳定，其中电网自动化及工业控制营收88.62 亿元（同比+5.24%），继电保护及柔性直流输电营收29.59 亿元（同比+0.08%），电力自动化及信息通信营收30.18 亿元（同比+9.03%），四大板块毛利率均有不同程度上升。根据公司公告，上半年全国电网工程投资完成额2054 亿元（同比+7.8%），公司电网板块增速与行业增速基本一致。

特高压密集核准招标，公司订单斩获颇丰。历经22 年直流特高压核准空档后，今年特高压核准明显加速，陇东—山东、金上—湖北、宁夏—湖南等项目已完成主设备招标，根据国网电子商务平台数据，公司在三个项目及扬镇直流都有换流阀和直流控保项目中标。此外哈密—重庆项目也已经核准，预计年内启动招标。另外，国网已发布浙江—甘肃、蒙西—京津冀特高压可研招标文件，都将采用全柔直方案，特高压柔直化进度快于预期。

新签合同稳步增长，网外合同增长明显。公司上半年新签合同259.21 亿元，同比+8.51%继续稳步增长。网外业务合同同比增长27.91%，增速显著高于网内。公司在网外多渠道发力，发电、储能、轨交等领域均有所斩获，业务领域进一步拓展，长期空间逐步打开。

投资分析意见：公司是我国电力设备优质企业，产品布局合理，与新型电力系统发展方向完美契合，后续柔性输电前景广阔，公司IGBT 等新业务有望逐渐释放业绩。我们维持23—25 年盈利预测，预计2023—2025 年公司实现归母净利润70.5 亿元、84.4 亿、97.2亿，当前股价对应PE 分别为27 倍、23 倍、20 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：电网实际投资不及预期，特高压建设不及预期