利尔化学(002258)：精草延展生命力 合作科迪华打开想象空间

氯代吡啶类除草剂 及草铵膦龙头，拥有较强农药研发基因。公司原实控人为中国工程物理研究院，目前大股东正在进行股权变更，公司实控人也会随之变更。成立之初，借助研究院的技术力量，公司逐步攻克氯代吡啶类除草剂技术难关，并在该领域建立了领先优势。目前，公司在该领域有20 多年的的工艺技术积累，是全球范围内继美国陶氏益农之后最先全面掌握氰基吡啶氯化工业化关键技术的企业。在草铵膦方面，公司也在国内率先改进草铵膦生产工艺，技术水平领先。目前，公司在草铵膦和氯代吡啶类除草剂均处于行业龙头地位。

背靠科迪华，强化氯代吡啶类农药竞争力。2020 年氯代吡啶类除草剂市场规模13 亿美元，需求稳定。公司在该领域积累深厚、产业链完备，在主要品种毒莠定、毕克草、氟草烟和绿草定市场份额分别达到70%、70%、20%和30%。2020 年公司与科迪华合资建立广安利华，将进一步强化公司吡啶类除草剂的竞争优势。同时，利用吡啶类化合物工艺积累与科迪华渠道优势，公司有望进一步将产品从除草剂向杀虫剂延伸，向氯虫苯甲酰胺等产品拓展。

草铵膦需求稳步增长，工艺突破精草替代普草。需求方面，草铵膦性能优异，是最具成长性的非选择性除草剂，2020 年市场规模约10.5 亿美元，且2010-2020 年保持12.27%的年复合增速，受到百草枯退出、抗草铵膦转基因作物的推广以及草甘膦复配的增加的影响，未来有望继续保持高成长性。供给方面，我们统计草铵膦新增产能可达16.5 万吨，行业面临洗牌，将倒逼精草加快推出。公司在精草市场布局领先，同时储备了酶法和生化法工艺路线，将充分受益于精草替代普草的趋势。

调整盈利预测，维持“买入”评级。预计公司2023-2025 年实现营业收入74.06、90.36、104.43 亿元（此前为68.89、80.32、91.56 亿元），归母净利润6.79、9.04、11.37 亿元（此前为6.78、8.95、11.85 亿元），对应 PE 为14X/11X/9X。受行业景气低迷影响，公司当前市净率水平较低，但公司处于高资本开支期，两大核心业务：氯代吡啶类农药是原有优势产业扩张，精草铵膦属于草铵膦的低成本升级变化，未来业绩增长确定性强且增速不低。2024 年和2025 年归母净利润增速分别为33%和26%，以2023 年PE 及2023-2025 年复合增速计算PEG 仅为0.49。我们给予公司2024 年15 倍PE，目标价16.95 元，维持“买入”评级。