派能科技(688063)：Q2盈利进一步改善 H2出货预计同比转正

　　投资要点

Q2 业绩符合预期。公司24 年H1 营收9 亿元，同减66%；归母净利润0.2 亿元，同减97%。毛利率37.3%，同减0.7pct，归母净利率2.3%，同减24.8pct；其中24Q2 营收5 亿元，同环比-34%/+23%，归母净利润0.2 亿元，同环比-93%/+297%，毛利率38.5%，同环比+6.5/+2.8pct，归母净利率3.4%，同环比-28.9/+2.3pct。

Q2 出货环增约30%，单wh 利润进一步改善。公司H1 出货571MWh，其中Q2 出货约320MWh，环增近30%，产业链去库已接近尾声，我们预计H2 出货量同比转正，全年出货有望达1.5gwh，同降15%。Q2 原材料价格下行，单wh 均价1.6-1.7 元(含税)，环降5%左右，产能利用率提升，单wh 盈利恢复至0.08 元，环增50%，H2 电池价格下行空间有限，后续随稼动率进一步提升，盈利水平有望逐季改善，全年恢复至0.1 元/wh。

欧洲去库接近尾声，新兴市场贡献增量，25 年恢复30%+增长。欧洲主力市场德国户储渗透率高、意大利补贴退坡，24 年欧洲户储装机下滑15%至10gwh，但由于光储系统成本下降30%，对冲电价下降影响，欧洲户储irr 仍可观，因此我们预计未来恢复20%稳健增长，此外新兴市场贡献增量，巴基斯坦、乌克兰等地区需求高增，对冲主力市场放缓，24 年全球户储装机增长3%至17gwh，25 年增长32%至23gwh。

期间费用有所提升，存货维持合理水平。24H1 期间费用2.7 亿元，同增62%，费用率31.7%，同增25.1pct，其中24Q2 期间费用1.5 亿元，环比+24%，费用率31.8%，环比+0.2pct，主要系销售费用+4.6pct。24H1经营性净现金流4.6 亿元，同减60.8%，其中Q2 经营性净现金流2.5 亿元，环比+21%，24 年H1 资本开支2.3 亿元，同减70%，其中Q2 资本开支0.9 亿元，同增74%。24Q2 末存货6.8 亿元，较Q1 末减2.5%。

盈利预测与投资评级：考虑到下游需求不及预期，我们下修公司24-26年归母净利润至1.0/3.1/5.0 亿元（此前预测3.7/5.3/7.4 亿元），同比-81%/+207%/+64%，对应PE 为89x/29x/18x，考虑公司为全球户储龙头，工商储等领域逐步放量，欧洲未来需求逐步恢复，维持“买入”评级。