顾家家居(603816)：内销功能/定制表现显韧性 外销增长优且盈利延续改善

　　事件描述

2024H1 公司实现营收/归母净利润/扣非净利润89.08/8.96/7.81 亿元，同比+0.3%/-3%/-7%；其中2024Q2 实现营收/归母净利润/扣非净利润45.58/4.76/4.05 亿元，同降7%/9%/18%。

    　　事件评论

Q2 内销承压，而定制/功能沙发韧性较强。Q2 内销估计同比承压（H1 同降10%），主因上年同期基数较高及当前内需弱景气的影响，而若还原天禧派剥离影响后降幅将收窄。分品类看，估计定制延续较优增长趋势（H1 同增25%），持续开店及提升产品力不断贡献增长动能；功能沙发在行业渗透率提升红利催化下表现较具韧性；床垫阶段性有所承压，与新房需求下降影响连带销售等因素有关，而当前公司已及时调整产品及营销策略，预计后续趋势将环比改善。店态上，在“一体两翼”战略的指导下，一方面持续向融合店、大家居门店转型，融合大店数量已于2023 年突破300 家，且今年H1 开店进一步提速，目前融合大店中整家套餐销售占比超35%；另一方面以顾家星选、顾家C 店、乐活系列等针对化定位的门店正不断扩张，加快装企&购物中心渠道及下沉市场的布局。

Q2 外销沙发延续高增，床垫处于产能爬坡期。Q2 外销估计实现增长（H1 同增13%），其中沙发或延续高景气；床垫收入同比收缩，主因相应产能转移至美国且尚在爬坡阶段，而接单端趋势维持较优。业务模式上，SPO、跨境电商等新业态持续培育，H1 趋势佳。

Q2 还原汇兑影响后经营盈利平稳，估计其中外销盈利改善明显。Q2 毛利率同升2.0pcts，其中内销估计相对稳定，外销或有明显改善（H1 毛利率同升2.9pcts），与越南基地放量、积极控本、结构改善等因素有关。Q2 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率同比+1.2/-0.9/+1.4/+1.6pcts，其中汇兑收益同比减少（24Q2/23Q2 分别约0.1/0.9 亿元）。Q2 归母/扣非净利率同降0.2/1.2pcts，二者差异与Q2 政府补助增加较多有关（24Q2/23Q2 分别0.97/0.35 亿）；Q2 还原汇兑影响后扣非净利率同比基本持平。

弱消费环境中精炼内功，坚持零售化转型，完善产品矩阵打造及仓配服建设。H1 积极顺应消费趋势，采取“举高打低”策略扩大客群覆盖，尤其是惠民工程、惠尚系列等性价比系列的推出；同时公司不断升级产品力，如零靠墙技术的功能沙发、人体工学的床垫、净醛抗菌的定制等，其中功能沙发延续研发投入及零部件转自制，定制不断降本提效，通过质优价低的肤感PET、环保静电喷粉等系列狙击899-1099 下沉价格带，而H1 毛利率仍同升6.85pcts。零售转型层面，仓配服+数字化持续推进，H1 进一步提升仓配服的覆盖率，预计今年可以超过50%，促进配送成本及效率优化。

内销产品力和渠道力为抓手、大家居是方向；外销持续提质增效。内销方面，公司提效降本以提升产品力，重视渠道效率，强化融合店态和整装渠道的拓展，强化存量房需求挖掘；仓配服&数字化能力建设不断收效。外销盈利持续改善，且海外产能占比提升。预计公司2024/2025 年归母净利润为20.1/21.9 亿元，对应PE 10/9x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、地产销售及竣工不及预期；

    　　2、公司渠道拓展及运营低于预期。