晨光股份(603899)：经营业绩保持韧性 回购提振未来信心

事件概述

晨光股份发布2024 年半年报：2024 年上半年公司实现收入110.5 亿元，同比+12.95%；归母净利6.3 亿元，同比+4.71%；扣非后归母净利5.7 亿元，同比+4.52%。其中单Q2 季度来看，实现营收55.66 亿元，同比+9.58%，归母净利2.53 亿元，同比-6.59%，Q2 利润端增速下滑主要受科力普员工股权激励费用4652 万元影响（计入当期管理费用），若剔除此影响，利润与收入基本表现一致。现金流方面，2024 年上半年公司经营活动产生的现金流量净额为7.3 亿元，同比+8.52%。

    　　分析判断:

    　　按渠道分拆：传统业务提质增效，科力普有所放缓，九木维持较快拓展速度

分渠道看：

1）传统核心业务：公司传统核心业务24 上半年剔除关联交易后同比增长9%。重点品类如书写工具和学生文具重回增长，且均价增升明显，带来传统核心主业高质量修复，带动盈利向上。公司在产品端加大开发培育高品质、强功能产品，提高必备品上柜率，并在渠道端不断提升传统线下终端门店质量，积极推动直供模式，并在国内市场全渠道布局，同时积极加大海外如东南亚、非洲市场的开拓。我们认为，公司在传统核心业务领域品牌力、渠道力、产品力等仍保持领先优势，中长期看，得益于国内市占率提升、海外市场发力，我们预期公司传统核心文具主业中期仍将实现稳健增长。

2）晨光科力普：晨光科力普2024 上半年实现营收61.2 亿元，同比增长11.4%，在整体大环境压力影响下，科力普短期有所承压，后续随着大环境平稳有望逐步回暖。科力普是企业采购数字化先锋与行业引领者，得益于公司对政府、央企、金融以及其他企业等终端客户的持续开拓，中标客户持续增加，营收持续扩大。在报告期内，科力普进行了增资扩股，包含员工股权激励和实际控制人增资，构建长效激励机制及充分调动管理层、核心员工积极性的需要。而中长期来看利润率预计随着规模增长及相应期间费用优化预计仍将稳步提升。

3）零售大店：2024 上半年晨光生活馆（含九木杂物社）实现营收7.28 亿元，同比增长20%；其中，九木杂物社实现收入6.90 亿元，同比增长22%，实现盈利897 万元。截至24 上半年公司在全国拥有709 家零售大店，其中九木杂物社671 家，晨光生活馆38 家。

4）晨光科技：2024 上半年晨光科技实现收入4.83 亿元，同比增长28%，晨光科技保持高速发展。晨光科技与传统主业四大赛道共同构建线上产品开发的统一节奏、标准与流程，运用多店铺+旗舰店精细化运营，提高效率。

    　　持续推进拼多多、抖音、快手等新渠道业务，加速新渠道业务发展，快速实现市场排位力。

按产品分拆：受产品结构调整及公司协同策略，传统业务中的书写工具、学生文具表现良好

2024 年上半年公司书写工具、学生文具、办公文具、其他产品、办公直销销售额分别为11.4、15.7、17.6、4.5、61.2 亿元，同比分别为+14.36%、+8.50%、+5.58%、+26.05%、+11.39%；毛利率分别为43.05%、35.42%、25.61%、45.38%、7.13%，同比分别+1.30pct、+0.44pct、+0.02pct、-1.52pct、-0.63pct。我们分析受益于公司聚焦与协同策略及产品结构精简和梳理，公司产品力持续强化，拉动学生文具及书写工具表现较好，其他产品延续增长预计受益于九木零售渠道的提质增效。

    　　盈利能力：受费用影响，小幅回落

期间费用方面，2024 上半年公司期间费用率同比+0.33pct 至12.25%，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.18pct/+0.14pct/-0.06pct/+0.08pct 至7.34%/4.30%/0.84%/-0.22%，费用率有所增加。

盈利能力方面，2024 上半年公司毛利率、归母净利率分别-0.11pct、-0.34pct 至19.41%、5.73%，毛利率主要受科力普占比提升影响。

    　　公司基本盘依然牢固，中长期一体两翼持续发力

晨光积极加大变革，加快新模式推广，积极探索海外市场。中长期来看，公司一体两翼持续发力，文具龙头不断向文创巨头迈进，其中，传统业务从“增量”到“提质”，渠道优化提升效率，高端化持续推进优化结构，盈利能力逐步提升；科力普客户数量不断增加，规模效应发挥，净利率仍有提升空间，有望进入利润收获期；新零售渠道模式成熟，加盟开店提速，目前已经开始贡献业绩；海外市场加速探索，因地制宜推广业务模式。

    　　投资建议

我们认为晨光传统业务产品与渠道升级带来量价提升空间，新业务正在迈入收获期，公司由文具龙头逐渐向文创巨头持续转型升级，迈向世界级晨光，我们看好其发展前景。受下游消费需求不景气影响，我们下调盈利预测，预计24-26 年营收分别为267.47/308.25/355.86 亿元（前值281.2、332.2、390.1 亿元），24-26 年EPS分别为1.86/2.14/2.46 元（前值1.98、2.33 元、2.73 元），对应2024 年8 月27 日25.88 元/股收盘价，PE 分别为14/12/11 倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　传统文具需求大幅下滑风险；新业务不及预期风险；新品推广不及预期