周大生(002867)：门店扩张稳步推进 持续强化分红回报

上半年营收增长1.52%，归母净利润有所承压。公司2024 上半年实现营业收入81.97 亿元，同比+1.52%，归母净利润6.01 亿元，同比-18.71%，扣非净利润5.85 亿元，同比-17.28%。单二季度看，公司营收31.26 亿元，同比-20.89%，归母净利润2.6 亿元，同比-30.51%。在金价相对高位短期抑制终端消费及公司品牌营销宣传增加下，公司整体上半年经营业绩有所承压。此外，公司拟每10 股派发利3 元（含税），分红金额占当期归母净利54%。同步推出未来三年股东回报规划，持续强化对投资者的回报机制。

黄金类产品销售增长，上半年净增门店124 家。分产品看，公司上半年素金产品营收69.62 亿元，同比+3.43%，镶嵌类产品营收3.72 亿元，同比-29.18%。

分业务看，自营线下业务表现较好，上半年营收9.63 亿元，同比+16.35%；自营电商业务营收11.91 亿元，同比+3.09%；加盟业务营收59.32 亿元，同比-0.74%。门店扩张方面，公司上半年净开店124 家，期末门店总数5230家，其中加盟店4887 家。

素金首饰毛利率提升，现金流状况较好。公司上半年综合毛利率18.38%，同比略降0.08pct，其中素金首饰毛利率9.79%，同比提升1.08pct。上半年销售费用率6.46%，同比+1.53pct，由于报告期自营门店增加及广告投放活动较多所致。管理费用率0.64%，同比基本稳定。存货周转天数105.26 天，同比增加10.85 天，主要系黄金类存货有所增加影响。经营性现金流净额12.94亿元，同比+80.62%，现金流状况良好。

风险提示：门店拓展不及预期；终端动销不及预期；竞争环境恶化投资建议：未来行业层面黄金品类以保值增值及时尚属性的优势，在金价相对稳定后，终端需求仍有望逐步释放，公司自身将继续完善黄金产品体系建设以把握增长机遇。渠道端继续推进门店扩张，抢占市场份额。考虑金价相对高位可能对短期终端需求可能造成抑制，我们下调公司2024-2026 年归母净利润至14.71/16.84/18.97 亿元（前值分别为15.43/17.86/20.71 亿元），对应PE 分别为7.7/6.7/6 倍，维持“优于大市”评级。