华泰证券(601688)：投资收益仍拖累业绩 资管与海外业务增长较好

　　事项：

华泰证券发布2024 年半年报，实现营业总收入174.41 亿元（YoY-5.05%），归母净利润53.11 亿元（YoY-18.99%）；总资产8346 亿元（较上年末-8%），归属母公司净资产1801 亿元（较上年末+1%），EPS（摊薄）0.59 元，BVPS17.10元。公司首次中期分红拟每股派发现金红利0.15 元（含税），股利支付率25.5%。

    　　平安观点：

大宗商品销售收入驱动营收降幅收窄，费用管控有效，海外收入增速亮眼。

24H1 经纪/ 投行/ 资管/ 信用/ 自营/ 其他收入分别同比-14%/-42%/+6%/+11%/-28%/+31%，收入占比16%/5%/13%/4%/24%/38%，其中其他业务收入主要由大宗商品销售收入增长驱动，考虑到大宗商品销售成本也较高，去除其他业务成本后的营业收入123 亿元（YoY-27%）。据地区划分，上半年香港及海外营收64.9 亿元（YoY+67.5%）。费用管控有效，24H1 业务及管理费72 亿元（YoY-17%），管理费用率41.3%（YoY-5.7pct）。信用减值转回5.2 亿元（vs 23H1 转回4.2 亿元）。24H1 末公司杠杆倍数3.79 倍（较上年末-0.45 倍，较24Q1-0.17 倍），预计系重资产业务表现承压，公司主动降杠杆。24H1 年化ROE 为5.91%（YoY-1.97pct）。

Q2 单季度业绩改善明显、投资收益与利息净收入环比增长较多。24Q2 单季度营业收入113 亿元（YoY+21%，QoQ+86%），扣除其他业务成本后营收66 亿元（YoY-19%，QoQ+16%）；归母净利润30 亿元（YoY-9%，QoQ+32%）。各业务单季度净收入环比变动：经纪+1%、投行-38%、资管+1%、信用+109%、自营+24%。

财富管理：代销金融产品数量及销售规模逆市正增，信用业务负债成本改善，资管子公司AssetMark 和华泰柏瑞表现较好。1）经纪：据公司半年报，上半年A 股市场总成交额100.9 万亿元（YoY-9%），而公司代理买卖证券收入29.0 亿元（YoY-14%），席位租赁收入3.6 亿元（YoY-10%）。金融产品销售规模逆市正增，上半年金融产品销售规模（除现金管理产品“天天发”外，下同）2277.48 亿元（YoY+9%），金融产品保有数量14190 只（vs 上年末11070 只），但代销金融产品收入2.5 亿元（YoY-28%），预计系代销产品结构改变、对代销费率产生压制。

2）信用：据公司半年报，24H1 末母公司两融业务余额1055.5 亿元（YoY-9%），市场份额7.13%（YoY-0.14pct），股票质押式回购业务待购回余额216.2 亿元（YoY-21%）。24H1 公司利息收入68.6 亿元（YoY-6%），但负债成本率有所下降，利息支出61.5 亿元（YoY-7%）、降幅更高，使得利息净收入同比表现较好。

3）资管：继续保持较好增速，其中券商资管收入5.9 亿元（YoY-16%），其他资管净收入16.3 亿元（YoY+18%），预计系As s etMark 子公司等业务表现较好，24H1 末As s etMark 平台资产总规模1194 亿美元（较上年末+10%），净利润折合人民币5.1 亿元（YoY+56%）。上半年公募子公司表现较好，华泰柏瑞管理资产规模5045 亿元（较上年末+27%），净利润3.2 亿元（YoY+35%），南方基金管理资产规模2.17 万亿元（较上年末+15%），净利润10.4 亿元（YoY+5%）。私募股权子公司和另类投资子公司则受权益市场波动影响，部分拖累公司业绩，上半年华泰紫金净利润-6.5 亿元（vs 23H1 7185 万元），华泰创新投资净利润-8206 万元（vs 23H1 8595 万元）

机构业务：投行业务随行就市，金融资产规模收缩。据公司半年报披露，24H1 公司股权主承销金额195.45 亿元（YoY-73%），排名行业第二；债权主承销规模5361 亿元（YoY-5%），排名行业第三。公司金融投资规模有所下降，24H1 末自营投资规模4258 亿元（YoY-7%，较上年末-11%，较24Q1-3%），测算年化自营投资收益率1.86%（YoY-0.8pct，较23 年全年-0.7pct）。

金融资产结构呈现增配债券、减配权益的特征，测算债券资产投资规模约2706 亿元（较上年末+2%）、股票及股权（含其他权益工具）资产规模728 亿元（较上年末-44%）。场外股权衍生品规模较年初下滑，24H1 末收益互换存续规模869 亿元（YoY-13%），场外期权存续规模1425 亿元（YoY-4%）。

投资建议：华泰证券作为国内老牌券商，依托管理层长远的战略目光，率先开启财富管理、并购重组、互联网营销等多轮业务转型，已形成领先行业的专业能力积累，净资产、净利润等重要指标跻身行业前列。当前证券业进入高质量发展阶段，中央金融工作会议等监管发声支持国有大型金融机构做优做强，公司作为头部券商的竞争优势有望进一步提升。但考虑到受上半年权益市场波动影响，下调公司24/25/26 年归母净利润预测至107/111/119 亿元（原预测为133/143/158 亿元），对应同比变动-16.5%/+4.3%/+7.3%。当前股价对应2024 年PB 为0.70 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：1）权益市场大幅波动；2）宏观经济下行；3）直接融资放缓；4）资本市场相关政策不及预期；5）公司金融科技转型不及预期。