三全食品(002216)：短期业绩承压 期待后续调整

事件：公司发布2024 年半年报，24H1 实现营收36.7 亿元，同比-4.9%；实现归母净利润3.3 亿元，同比-23.8%；实现扣非归母净利润2.7亿元，同比-29.6%。

其中24Q2实现营收14.1亿元，同比-4.7%；实现归母净利润1.03 亿元，同比-34.6%；实现扣非归母净利润0.7亿元，同比-49.4%；公司业绩低于市场预期。

C端米面类收入下滑，餐饮市场表现亮眼。分产品看，24H1 公司速冻面米产品实现收入31.4 亿元，同比-5.8%；其中以汤圆、水饺及粽子为代表的传统米面制品实现收入20.6 亿元，同比-7.8%，新式面点实现收入10.8 亿元，同比-1.7%。

受淡季C 端速冻消费需求疲软以及商超渠道客流下滑严重影响，传统面点类产品增速承压。速冻调制食品与冷藏短保类产品上半年分别实现收入4.6/0.3亿元,同比+2%/-21.8%，涮烤类产品增速有所放缓主要系市场竞争加剧所致。分市场看，24H1 零售及创新市场实现营收29.9亿元，同比-7.5%；餐饮市场实现收入6.8 亿元，同比+8.1%，餐饮实现稳定增长，主要得益于公司针对连锁餐饮客户推出的一系列新品持续放量。分渠道看，上半年公司持续推进对直营KA 渠道的减亏，同时加大线上渠道开拓力度，经销/直营/直营电商渠道收入增速同比分别-7.1%/-6%/+60.1%。

销售费用增长明显，Q2 盈利能力承压。24H1/24Q2 公司毛利率分别为25.9%/24.9%，同比分别-1.7pp/-1.8pp；毛利率承压主要系高毛利C 端产品占比下降所致。费用率方面，24H1/24Q2 销售费用率同比分别+0.9pp/+3pp 至12.6%/13%，主要系公司积极加大渠道及品宣费投力度；24H1/24Q2 管理费用率基本持平，同比分别-0.1pp/-0.04pp至2.6%/3.8%。综合来看，公司24H1/24Q2净利率同比分别-0.2pp/-3.3pp 至9.1%/7.3%。

短期环境影响下需求平淡，中长期业绩值得期待。展望未来：1）产品端公司将在维持传统米面平稳增长基础上，通过降费增效提升其利润贡献率；同时不断加大健康化与个性化新式米面推新力度，新品及次新品有望贡献收入增量；此外公司将全面发力火锅食材赛道，加大对火锅丸子类及牛羊肉制品的资源投放力度，涮烤类业务有望持续扩容。2）渠道端公司积极推进直营减亏，稳步建设经销体系；同时加大餐饮大B 客户开发力度与小B 端社会餐饮渠道建设，持续提升餐饮端渗透率；此外公司积极加快线上渠道布局，电商渠道有望维持高增。

公司在产品创新和渠道扩容双重助力下，长期业绩值得期待。

    盈利预测与投资建议。预计2024-2026 年EPS 分别为0.74 元、0.78 元、0.83元，对应动态PE 分别为14 倍、13 倍、12 倍，维持“持有”评级。