华新水泥(600801)：海外水泥、骨料业务表现亮眼 国内水泥承压

事件:

2024 年8 月30 日，华新水泥发布2024 年半年报：2024H1，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润162.4/7.3/6.8 亿元，分别同比+2.6%/-38.7%/-41.9%；2024Q2，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润91.5/5.5/5.3 亿元，分别同比-0.5%/-41.4%/-43.6%。

    投资要点:

国内水泥需求承压，海外水泥同比量价齐升表现亮眼。2024H1 水泥业务收入83.7 亿元，同比-9.0%；收入占比为51.5%，同比+6.5pct；其中，国内/国外收入分别为51.1/35.8 亿元，同比-31.6%/+55.4%；毛利率为20.7%，同比-2.1pct。2024H1 公司水泥与商品熟料合计销量为2848.4 万吨，同比-4.9%；其中，国内/海外销量为2088.7/759.8万吨，同比-15.7%/47.0%。2024H1 吨售价/吨成本/吨毛利分别为304.2/241.2/63.0 元/吨，同比-6.7%/-4.1%/-18.0%，其中海外/国内吨售价为470.9/244.5 元/吨，同比+5.7%/-18.8%。海外产能方面，2024H1，公司海外水泥粉磨产能已达2254 万吨/年，较2023 年末增加163 万吨/年，同期，公司在建海外熟料/粉磨产能达300 万/270万吨/年，预计有望进一步增厚海外水泥收入。

非水泥业务同比高增，盈利水平优于水泥主业。非水泥业务方面，2024H1 骨料/ 混凝土收入分别为29.6/39.4 亿元， 同比+37.0%/+24.2%；毛利率分别为47.4%/11.6%，同比+2.3/-1.4pct；销量分别为7152.6 万吨/1470.1 万方，同比+41.6%/+34.3%。产能方面，截至2024H1 公司具备骨料产能2.8 亿吨/年，商品混凝土52184 方/小时（含委托加工产能）。

盈利能力环比改善，汇兑损失拖累费用。2024H1 公司毛利率/归母净利率/ 扣非归母净利率分别为23.7%/4.5%/4.2% ， 分别同比-0.7/-3.0/-3.2pct。2024H1 期间费用率13.3%，同比+2.0pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.9%/5.6%/0.4%/2.5%，同比+0.5/+0.5/+0.1/+0.9pct。费用率整体有所提升主要系费用支出较为刚性同时收入下滑所致，其中，财务费用增加较多主要系汇兑损失增加。2024H1 公司资产负债率/有息负债率为52.2%/31.3%，同比+1.1/+3.3pct。2024H1 公司经营性净现金流17.3 亿元，同比-18.6%，主要系支付给职工以及为职工支付的现金增加所致；同期，收现比为88.9%，同比-2.2pct。单季度来看，2024Q2 毛利率/归母净利率/ 扣非归母净利率为25.0%/6.0%/5.8%，同比-2.4/-4.2/-4.4pct、环比+3.1/+3.5/+3.6pct。2024Q2 经营性净现金流16.2 亿元，同比-9.6%；同期，收现比89.4%、同/环比-0.2/+1.2pct。

    盈利预测和投资评级：公司为水泥龙头之一，主攻华中及西南地区。

我们认为公司看点主要有：1）公司先发布局海外水泥产能，有望受益于海外水泥高景气度；2）公司较早切入骨料业务并拥有大量骨料矿山，与其他水泥企业相比，公司骨料业务毛利水平更高，在水泥需求承压背景下，骨料业务有望贡献业绩增量。我们预计2024-2026年营业收入为349.1/373.5/405.6 亿元，归母净利润为20.0/21.7/23.7亿元，EPS 为1.0/1.0/1.1 元，PE 为10.9/10.1/9.3 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：海外基建投资不及预期；海外水泥价格下滑风险；国内水泥需求继续恶化风险；原材料价格大幅上涨风险；骨料及混凝土业务毛利率下滑风险。