海泰新光(688677)：客户去库存影响短期交付 下半年有望逐步恢复

　　核心观点

2024 年上半年业绩符合预期，订单交付短期承压，预计主要受下游美国大客户去库存的影响。展望下半年，公司业绩增速有望逐步改善。一方面，去年同期公司收入和利润基数较上半年有所下降；另一方面，随着下游客户新一代内窥镜系统销售持续增长，库存量有望下降到较低水平，公司ODM 订单发货预计将逐步回升。同时，双方合作产品品类持续丰富，公司下半年会配合美国客户实现4mm 宫腔镜量产，有望带来一定的业绩增量。在整机业务方面，公司上半年整机设备销售额已经超过去年全年，已累积发货超过一百套，预计下半年有望持续放量。

    　　事件

    　　2024 年8 月15 日，公司发布2024 年半年报

公司2024 年上半年营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为2.20 亿元、0.71 亿元和0.65 亿元，分别同比下降18%、21%和25%。基本每股收益为0.58 元/股。

    　　简评

业绩符合预期，短期订单交付受史赛克去库存影响，整机业务实现高增长

2024H1，公司营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为2.20 亿元、0.71 亿元和0.65 亿元，分别同比下降18%、2 1%和25%，考虑去年上半年业绩基数较高，叠加下游美国大客户去库存的影响，业绩符合预期。24Q2 营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为1.03 亿元（-14%）、0.32 亿元（-21%）和0.28 亿元（-28%）。上半年收入同比下滑，主要由于2023 年上半年美国大客户为新系统的发布持续集中备货，业绩基数相对较高； 同时，备货也造成客户的库存处于较高水平，为了降低库存量，客户放缓了从公司进货的节奏。上半年利润端降幅大于收入端，一方面由于公司营收同比下降，另一方面由于公司在研发、营销以及加快国外建厂等方面的投入增加，费用率提升，导致净利率有所下滑。

2024H1 医用内窥镜器械收入为1.76 亿元（-17%），占主营业务收入比重为80%（去年同期占比79%）；光学行业收入为4 2 68万元（-23%），占主营业务收入比重为20%（去年同期占比2 1% )，预计主要受下游行业需求景气度的影响。公司整机设备的销售呈现明显增长趋势，上半年收入已经超过去年全年销售额。

ODM订单发货有望逐步回升，整机产品有望快速放量展望下半年，公司业绩增速有望逐步改善。一方面，去年同期公司收入和利润基数较上半年有所下降；另一方面，随着下游客户新一代内窥镜系统销售持续增长，库存量有望下降到较低水平，公司ODM 订单发货预计将逐步回升。同时，双方合作产品品类持续丰富，公司下半年会配合美国客户实现4mm 宫腔镜量产，有望带来一定的业绩增量，2.9mm 膀胱镜、3mm 小儿腹腔镜和开放手术外视镜也在开发中。在整机业务方面，公司上半年整机设备销售额已经超过去年全年，已累积发货超过一百套，预计下半年有望持续放量。此外， 子公司美国奥美克已经通过了美国客户的认证，可以在美国子公司进行内窥镜成品生产和销售；同时，公司将加快泰国子公司的生产能力建设和相关认证进度，形成总部、泰国子公司、美国子公司之间的产业协同链条， 进一步降低国际政策如关税对公司业务的潜在影响。

毛利率维持较高水平，费用管控良好

公司2024H1 毛利率为64.09%，同比基本持平。销售费用率为4.65%（+1.50pct），主要由于公司积极开拓国内市场，完善营销网络体系，提升品牌影响力，业务宣传费、差旅费、业务招待费等支出增加；管理费用率为10.91%（+1.67pct），管理费用同比下降2.79%，主要由于股份支付费用、修理费用减少；财务费用率为-2. 5 7%（-1.05pct），主要由于期末调汇产生的汇兑收益增加；研发费用率为13.98%（+1.11pct），研发费用同比下降10.61%，主要由于股份支付费用减少。管理费用率和研发费用率同比提升，主要由于费用下降幅度低于收入下降幅度。2024H1 经营性现金流净额为0.64 亿元（-20.89%），主要由于销售规模同比下降，回款相应减少。存货周转天数为393.10 天，同比增加116.69 天，预计主要由于公司为应对供应链长周期、供方风险以及复杂多变的外部环境，增加了物料储备。应收账款周转天数为73.91 天，同比增加4.45 天。其他财务指标基本正常。

深耕医用光学二十载，三大业绩增长引擎齐发力公司是国内领先的荧光硬镜上游厂商。短中期来看，随着下游客户新一代内窥镜系统销售持续增长， 公司供给史赛克的荧光镜体新品和升级光源模组持续放量，未来随着合作镜体种类的持续丰富，ODM 业务有望维持稳健增长；此外，公司自主整机品牌逐步发力，光学业务推出非接触式掌静脉等新产品，均有望增厚公司业绩。

长期来看，公司光学技术优势显著，业务延展性较强，未来通过持续拓展新客户和新应用领域，有望打开成长天花板。考虑上半年受大客户去库存的影响较大，我们下调盈利预测，预计2024-2026 年公司营收增速分别为9%、30%和22%，归母净利润增速分别为15%、34%和28%。维持“买入”评级。

    　　风险提示

新订单签订进度不及预期的风险；史赛克新品推广不及预期的风险；公司研发投入大、未来研发成果不确定的风险；国内市场拓展存在不确定性的风险；国际贸易环境多变对公司海外销售可能影响较大的风险（ 公司产品对外出口占比较高，近年来国际政治经济形势复杂多变，贸易整体环境和政策的变化存在不确定性， 可能会对公司向境外客户的供货带来不利影响，从而影响公司的经营发展）；汇率波动的风险：整机业务受国内医疗行业合规要求提升等行业政策因素影响的风险以及市场推广和销售不及预期的风险；公司经营规模扩大带来的管理风险。