国邦医药(605507)：医药业务高景气 动保筑底待回暖

　　核心观点

公司24Q1-3 收入端表现稳健，利润端增长快速，Q3 单季度利润端增长超30%，业绩整体表现良好，经营符合此前预期。分板块来看：1）医药原料药：板块景气度保持在较高水平，品种价格稳中有升预计为公司Q3 业绩带来正向贡献。2）动保原料药：价格筑底。目前氟苯尼考价格处于底部阶段，强力霉素Q3 均价环比上涨。公司盈利能力稳中有升，费用控制及现金流状况良好。展望未来：1）特色原料药业务预计持续发力；2）动保业务有望企稳回暖；3）产能扩张推动中间体业务增长，并为公司医药和动保原料药及制剂业务提供产业链赋能，降低成本、提升供应稳定性。

    　　事件

    　　公司发布2024 年三季度报告

10 月17 日，公司发布2024 三季度报告，24 年Q1-3 实现营收44.18 亿，同比+9.00%；归母净利润5.79 亿，同比+18. 36%；扣非归母净利润5.65 亿，同比+16.87%。

24Q3 单季度实现营收15.26 亿，同比+22.68%；归母净利润1.74 亿，同比+32.43%；扣非归母净利润1.70 亿，同比+35. 19%。

    　　简评

    　　业绩符合预期，收入利润均保持快速增长

24 年Q1-3 实现营收44.18 亿，同比+9.00%；归母净利润5.79 亿，同比+18.36%；扣非归母净利润5.6 5 亿，同比+16.87%。24Q3 单季度实现营收15.26 亿，同比+22.68%；归母净利润1.74 亿，同比+32.43%；扣非归母净利润1.70 亿，同比+35.19%。公司前三季度收入端表现稳健，利润端增长快速，Q3 单季度利润端增长超3 0% ，业绩整体表现良好，经营符合此前预期。

分板块来看：1）医药原料药保持高景气，价格稳中有升：公司医药原料药板块大环内酯类及喹诺酮类主要品种价格在24Q3 稳中有升，其中大环内酯类主要品种阿奇霉素最新报价1150 元/kg，环比Q2 上涨4.5%；罗红霉素最新报价860 元/kg，环比Q2 上涨1.2%；克拉霉素价格环比Q2 持平。喹诺酮类主要品种盐酸环丙沙星最新报价200 元/kg，价格环比Q2 持平。整体来看公司医药原料药板块景气度保持在较高水平，品种价格稳中有升预计为公司Q3 业绩带来正向贡献。

2）动保原料药：价格筑底。公司动保板块氟苯尼考、强力霉素、恩诺沙星等产品品牌优势明显，同时是马波沙星、沙拉沙星、地克珠利、环丙氨嗪、加米霉素等特色动保专用原料药主要供应商。公司积极寻求与养殖集团、主流动保制剂公司战略合作，2024 年氟苯尼考、强力霉素等产品进一步实现了市场占有率提升。目前代表品种氟苯尼考价格处于底部阶段，Q3 均价187 元/kg，环比Q2 基本持平；强力霉素Q3 均价339 元/kg，环比Q2 上涨8.3%，后续随着供求关系优化，公司动保原料药板块有望为公司业绩带来更多增量。

盈利能力稳中有升，费用控制及现金流状况良好。公司24Q1-3毛利率26.17%，同比+1.52 pct；净利率13.1%，同比+1.07 pct；24Q3 公司毛利率25.36%，同比+0.67 pct；净利率11.42%，同比+0.9 pct；经营质量良好，盈利能力稳中有升，我们认为主要与公司各板块板块经营稳健、品种价格表现良好、同时特色原料药发力拉动毛利率增长有关。24Q1-3 销售费用率1.14%（-0.19 pct），管理费用率5.16%（-0.5 pct），研发费用率3.63%（-0 .3 9pct），财务费用率-0.19%（+0.92 pct），公司各项费用控制良好，财务费用有所提升我们预计与本期汇兑收益减少以及利息收入减少有关。24Q1-3 公司经营活动产生的现金流量净额0.33 亿元，去年同期0.11 亿元，经营性现金流状况良好，其他财务指标基本稳定。

未来展望：1）特色原料药持续发力：公司近年来积极进入特色原料药领域，目前公司已布局包括维格列汀、阿哌沙班、利伐沙班等在内的市场前景广阔、有望在专利悬崖背景下实现放量的特色原料药品种，米格列奈钙、阿折地平等品种则具有较强差异化竞争优势。2024 年公司成立独立的特色原料药经营管理团队，看好后续特色原料药板块营收规模和经营效率持续提升，拉动公司盈利水平再上台阶。2）动保业务有望企稳回暖：公司动保板块主力品种氟苯尼考、强力霉素此前受供求关系影响价格发生较大波动，目前强力霉素价格已在24 Q 3 自底部有所上涨，氟苯尼考价格处于底部区间，后续随着落后产能逐步出清，供给侧有望得到优化；目前猪周期有一定回暖，需求端兽药使用量预计有望边际向上，看好公司动保业务企稳回升。3）产能扩张推动中间体业务增长：项目建设方面，24H1 公司年产70000 吨关键医药中间体项目和年产1420 吨医药原料药及中间体技改项目有序推进、环丙胺产业链延伸项目按计划推进实施中。公司中间体板块主要品种产能位居国内头部，项目建设推进将带动公司中间体板块持续增长，并为公司医药和动保原料药及制剂业务提供产业链赋能，降低成本、提升供应稳定性。

    　　盈利预测

我们预测2024-2026 年，公司营收分别为58.47、65.64 和73.9 亿元，分别同比增长9.3%、12.3%和12 .6% ；归母净利润分别为8.05、9.58 和11.21 亿元，分别同比增长31.4%、19.1%和17.1%。折合EPS 分别为1. 4 4 元/股、1.71 元/股和2.01 元/股，对应PE 为14.2X、12X 和10.2X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

国际贸易环境变化风险。公司目前产品包括较多出口品种，境外收入占比接近一半，国际贸易整体环境和政策的变化存在不确定性。如果未来全球贸易摩擦进一步加剧可能对公司经营造成不利影响。

行业竞争加剧风险：目前公司主要产品所处市场竞争格局相对稳定，未来如果价格进一步上涨带来更多竞争者加入市场，竞争加剧可能导致公司盈利水平下降；此外印度等国际市场如有新增产能供应可能对公司相关品种价格带来影响。

主要产品价格波动风险：公司医药原料药核心业务板块拥有大环内酯类及喹诺酮类优势品类，大环内酯类产品价格近年来呈上涨态势，未来如价格发生明显波动将影响公司主营业务收入增长。