慕思股份(001323)：费控成效显著 Q4以旧换新预期带来增量

　　投资要点

    　　慕思股份发布24Q3 业绩

    　　24Q1-Q3 营收38.78 亿（同比+1.90%，下同）、归母净利5.22 亿（+0.76%）、扣非净利4.90 亿（-2.30%）。

24Q3 单季营收12.49 亿（-11.19%）；归母净利1.49 亿（-8.29%）、扣非净利1.29 亿（-17.07%）。

值得注意的是24Q3 单季度公司利润总额1.74 亿较23Q3 基本持平，系所得税缴纳差异（24Q3 为0.25 亿，23Q3 为0.13 亿）导致了净利润同比下滑，我们认为公司实际盈利能力稳定性较强。

    　　前端电商渠道高增，增强会员管理

1）电商：公司今年以来持续加大对天猫、京东、抖音、快手、小红书等渠道投入（24H1 电商同比+35%），我们预计Q3 仍有较好表现；同时通过O2O 引流赋能经销商。

    　　2）高势能营销：赞助S 级综艺，打造“健康睡眠”热议话题，打造IP 增加曝光度。

3）重视新品开发提速、增强会员管理，服务一直是慕思的优势。在整体市场缩量的环境下，慕思老客户复购的稳定性值得重视。

4）智慧睡眠：打造明星爆款AI 床垫，布局开发医疗健康新渠道，完成KA 卖场、购物中心直营店面模式及广州、深圳、郑州、太原四大样板市场打造。

    　　5）跨境电商运营架构完善：先后拓展了亚马逊于美国、欧洲、日本、东南亚和沃尔玛美国、德国OTTO 等平台电商业务，着手布局海外仓。

    　　金九银十+以旧换新有望形成需求催化

8 月以来多省市相继发布以旧换新补贴细则，支持力度较大（如单件家具产品的补贴力度多为2000 元，如全屋装修按合同金额补贴2-3 万元等），并且在10 月已经看到部分区域有良好的带动效果。家居以旧换新补贴是一个循序渐进的过程，良好的样本和正反馈，将拉动更多经销商参与，叠加双11 促销、12 月31 日截止时间的催化，我们判断24Q4 家居企业前端订单回正概率较大；同时政府对参与商户合规运作的限制，也将助力龙头品牌集中度的提升。

    　　财务指标

1）24Q3 单季毛利率49.85%（同比-1.13pct，下同）、在当前消费环境下表现稳健，得益于公司持续精简SPU、集采降本、原料降耗；2）24Q3 期间费用率36.87%(-1.67pct），其中销售费用率-4.25pct，管理及研发费用率+1.39pct，Q3 公司费用率持续优化。

    　　盈利预测与估值

慕思作为高端床垫品牌、心智占有率较高，渠道变革优化+产品组合升级，在本轮以旧换新补贴中较为受益，同时建议重视智能床发展机遇。我们预计公司2024-2026 年实现营业收入58.38 亿/63.47 亿/68.35 亿元，分别同比+4.65%/+8.71%/+7.7%，归母净利润8.3 亿/8.96 亿/9.58 亿，分别同比+3.41%/+7.95%/+6.97%，对应当前PE 18.38X/ 17.03X/15.92X，维持“增持”评级。

风险提示：消费力不足，地产需求进一步下降。