天山股份(000877)：降本驱动盈利修复 Q4沿江提价后有望扭亏

　　本报告导读：

    　　公司公布2024 年三季报，符合市场预期，维系错峰导致水泥销量下滑，但Q3 水泥亏损显著收窄，随着 Q4水泥提价落地，盈利有望扭亏。

    　　投资要点：

维持“增持”评级。公司前三季度实现收入614.60亿元，同比-23.55%，归母净利润亏损37.48 亿元，24Q3 公司实现收入217.60 亿元，同比-19.24%，归母净利润亏损3.34 亿元，扣非归母净利润亏损4.23 亿元，亏损幅度环比Q2 收窄，符合预期。24 年水泥需求和价格下滑幅度较大，下调2024 年EPS 为-0.12（-0.36）元，Q4 水泥开启提价同时产能政策有望催化行业格局改善，维持25-26 年EPS 为0.28、0.35 元，参考可比公司24 年PB 为0.77 倍，上调目标价至8.92 元。

需求不足，Q3 维系错峰降量幅度加大。产销方面，公司前三季度实现水泥及熟料销量1.65 亿吨，同比-15.52%，倒算24Q3 实现销量5927 万吨，同比-20%，根据统计局全国水泥Q3 产量同比下滑13%，公司Q3 销量下滑幅度环比Q2 有所增大，我们判断主要由于7-8 月作为传统淡季同时9 月旺季不旺，总体需求仍疲软，各区域错峰力度持续加大，公司作为行业龙头，为了维系各个区域内供需平衡，牺牲了高于行业下滑幅度的销量。

成本下降带动水泥吨毛利环比修复，Q4 水泥提价有望带动盈利扭亏。24Q3 公司水泥及熟料均价环比Q2 持平为主，国内水泥7-8 月价格仍在底部，沿江区域竞争博弈较为严重，整体带来的提价效果有限。我们测算Q3 公司单吨水泥毛利约38 元，环比提升10 元/吨，吨毛利提升主要来自于水泥吨成本的改善，我们测算Q3 水泥吨净利亏损收窄至5 元左右。10 月以来华东大幅提价100 元/吨，目前落实情况较好，有望带动公司Q4 水泥盈利扭亏为盈。

短期错峰常态化仍在落实，中长期行业从政策和并购两条路寻找出清方法。10 月以来华东提涨100 元/吨，同时华中四轮涨价累计上调140 元/吨，沿江区域在Q4 的提价效果有明显提升，落实情况较好，常态化错峰是解决短期供需的方式。中长期行业仍在寻求包括政策催化（限制超产，制定碳排标准）、并购整合在内的出清方式。