贵州茅台(600519)2024年三季报点评：业绩符合预期 直营环比加速

　　事件描述

公司2024Q1-3 营业总收入1231.23 亿元（同比+16.91%）；归母净利润608.28 亿元（同比+15.04%），扣非净利润607.79 亿元（同比+15.08%）。公司2024Q3 营业总收入396.71 亿元（同比+15.56%）；归母净利润191.32 亿元（同比+13.23%），扣非净利润191.09 亿元（同比+13.28%）。

    　　事件评论

2024Q3 收入端继续保持稳健增长，三季度合同负债降速预计和回款节奏以及自营占比提升有关，销售收现有所降速主要系二季度公司打款节奏较快带来的节奏错位，2024 年一、二季度公司销售收现增速均在20%+，前三季度看公司现金流稳健。公司2024Q3 营业总收入+△合同负债为396.09 亿元（同比+3.18%），2024Q3 销售商品及提供劳务收到的现金流425.92 亿元（同比+0.97%）。

2024Q1-3 茅台酒收入1011.26 亿元(同比+15.88%), 2024Q3 同比+16.32%；2024Q1-3系列酒收入193.93 亿元(同比+24.36%), 2024Q3 同比+13.14%。三季度茅台酒延续较快增长，预计主要系飞天提价及部分非标酒放量贡献。

直营环比提速，i 茅台有所下滑。2024Q1-3 直销519.89 亿元(同比+12.51%), 2024Q3(同比+23.5%)；其中“i 茅台”Q3 不含税收入45.16 亿元(同比-18.37%)；剔除i 茅台后的其他自营部分增速较快。2024Q1-3 批发685.29 亿元(同比+20.96%)，2024Q3(同比+9.72%)，三季度环比降速预计主要系公司主动控制飞天发货节奏维持批价稳定。

公司2024Q3 归母净利率同比下滑0.99pct 至48.23%，毛利率同比-0.44pct 至91.23%，期间费用率同比+0.37pct 至8.37%，其中细项变动：销售费用率同比+0.36pct、管理费用率同比-0.67pct、研发费用率同比+0.04pct、财务费用率同比+0.64pct、营业税金及附加率同比+0.36pct。毛利率下降预计主要系公司内部产品结构变化对冲了部分提价的影响。

茅台改革持续推进，维持稳健增长。三季度公司批价有所波动，近期公司已经通过延缓发货节奏、调整发货结构等系列措施进行应对，近期批价仍有回落但波动趋缓，表明公司对批价仍有较强的掌控力。我们认为公司控价能力较强，长期增长确定性仍然较强，叠加公司三年分红规划，当前已经逐步具备股息率价值。预计2024/2025 年EPS 为68.50/75.94元，对应当前PE 为23/21 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、行业需求不及预期；