上海医药(601607)首次覆盖深度报告：工商一体化龙头 创新业务引领发展

工商业一体化龙头企业，工业和商业版图完善。目前公司业务主要涵盖医药工业和医药商业。公司为上海国资委控股，2022 年引入战略投资者促进股权结构多元化业务矩阵完善，2023 至2024 年完成高管换届，有望激发组织活力。分销业务为公司主要收入来源，商业和工业贡献利润额接近，2023年商业板块收入占到公司总收入的9 成。2024Q1-Q3，公司收入/归母净利润分别同比+6.1%/+6.8%，随后续账期压力缓解，公司有望释放更多利润。

医药商业：流通龙头有望持续提升市占率，CSO 等新业务贡献增量。我国流通行业规模增长稳健， 2019 至2023 年CAGR 达6.1%。行业集中度持续提升，2019 至2022 年CR4 由41.0%提升至45.5%。对标美国CR3 超90%，我国流通行业集中度仍有较大提升空间。上海医药作为第二大龙头有望充分受益行业趋势，分销业务稳健增长，南北整合提升效率。且公司依托合规优势和丰富经验，发展CSO 业务和进口总代等新业务，持续贡献增量。

医药工业：重点品种表现突出，创新业务持续兑现。公司布局创新药、仿制药、中药和罕见病药，积极开展创新转型。通过“自研+并购”加码研发，创新药在研管线丰富，产品逐步迎来收获期，今年12 月X842 获批，具备一定市场空间，I001 的高血压适应症已提交NDA。中药资源禀赋丰富，六大品种进行二次开发，商业价值有望持续兑现。公司聚焦大品种和大品牌战略，销售破亿产品数持续增加，2023 年已达48 种，工业板块增长动能充足。

投资建议：上海医药为全国工商化一体化龙头，医药商业发展稳健，有望受益于流通行业集中度的持续提升，CSO 等业务贡献增量，医药工业坚持创新转型， 有望迎来收获期， 业绩增长确定性较强。我们预计公司2024/2025/2026 年归母净利润为50.26/56.70/62.50 亿元， 同比增长33.4%/12.8%/10.2%。首次覆盖，给予“买入”评级。