健友股份(603707)：利润端扭亏为盈 原料药压力出清

公司于1 月24 日公布2024 年业绩预告：预计2024 年扭亏为盈，实现归母净利润8.0-10.5 亿元，扣非归母净利润7.5-10.0 亿元；拟转回存货跌价准备1.6-2.4 亿元，预计导致归母净利润增加1.36-2.04 亿元。2024 年部分跌价准备转回，主因2024 年原材料平均采购单价相比2023 年明显降低，使得存货成本降低，故我们认为本次计提冲回反映公司原料药业务利润下行压力或已出清。维持“买入”评级。

    　　制剂：稳增长延续，非肝素制剂出口持续发力

制剂业务仍为公司当前主要增长动力。1）海外来看，美国市场持续强势增长，目前累计获批~90 个产品，其中2024 年在美新增获批产品7 个，我们预计产品数量仍将持续较快增长，其中2023 年购入产品有望于2025 年H1密集获批；非美市场亦在蓄力。2）国内来看，集采影响趋于出清（依诺和那屈肝素集采影响消化完毕；唯一未集采存量大品种达肝素未纳入十批集采），同时2024 年新增获批产品8 个（包含瑞加诺生等已在海外验证的潜力单品），有望贡献增量。

    　　生物类似药：阿达木开始放量，利拉、白紫等陆续进入兑现期

健友内外兼修构建生物类似药产品矩阵，有望打造下一阶段增长引擎：1）7M24 购入阿达木单抗生物类似药批件，目前已启动销售；2）利拉鲁肽、白蛋白紫杉醇等有望于1H25 获批，目前来看竞争格局均较为健康；胰岛素产品有望自2026 年起陆续获批，生物类似药产品矩阵逐渐成型。我们预计生物类似药业务将为公司收入和利润提供丰厚增量，进一步提高公司成长曲线。

    　　盈利预测与估值

我们预测公司2024-2026 年归母净利润为9.92 亿元、12.31 亿元和16.14亿元（其中2024 年利润预测上调16.8%，主要反映存货跌价准备的转回；对2025/26 年预测未做调整），2025/26 年+24/31%yoy，对应2024-2026年EPS 为0.61/0.76/1.00 元。我们给予公司2025 年PE 26.70x（较可比公司溢价20%，主因公司原料药承压业务收入占比较小），对应合理估值328.60 亿元，目标价为20.34 元（前值20.85 元，基于2025 年PE 27.36x，较可比公司溢价20%）。