海博思创(688411)：国内储能标杆 海外拓展可期

投资要点

深耕储能系统领域，营收业绩持续高增：公司是集研发、生产、销售为一体的电化学储能系统解决方案与技术服务提供商，董事长毕业于清华电机系，是电网高级工程师，公司高管团队多为技术出身，专业能力领先、行业资源深厚。受益于国内储能市场爆发，公司21-23 年收入复合增长率达188.7%，因其技术产品及客户结构优异，毛利率保持在20%左右，高于同行；随公司规模扩大，费用率明显下行，净利率由21 年的1.8%提升至24H1 的7.6%。

国内储能稳健增长，海外储能需求爆发：1）国内：商业模式逐渐走通，需求保持稳健增长，预计2025 年国内大储装机同比+30%。近两年光储系统价格大幅下降，消纳对储能的利用率持续拉动，商业模式完善可期，储能经济性向好；同时，各地政策促进配储比例和时长进一步增加，叠加现货交易区域扩大和容量租赁政策，需求有望继续增长。2）海外：欧美需求高增，新兴市场多点开花，预计2025 年海外大储翻倍增长。海外光储降价推动IRR 大幅提升，美国、英国等储能备案量创新高，中东、澳大利亚等新兴市场大项目密集落地，需求开启爆发式增长。技术上，储能系统一体化成为趋势，大组串大电芯为主流，构网型储能渗透率逐渐提升；价格上市场分化明显，欧美澳储能系统价格维持0.2 美元/wh+，盈利可达0.3 元/wh+，美国特斯拉份额领先、欧洲阳光份额第一；而亚非拉新签订单价格基本为0.6-0.9 元/wh，盈利预期为0.1 元/wh 左右，竞争相对激烈，格局未定。

    高效性+经济性产品奠定优势基础，客户优质+海外扩张保障业绩增长：

1）核心技术领先市场，产品显著降本增效：公司核心技术自研，独立开发高精温控+主动支撑技术，储能SOC 估算精度误差小于3%，可优化储能系统配置，做到稳定性和高效率，有效实现成本降低。2）国内优质客户深度合作，海外市场实现0-1 突破：客户资源优质，公司与中国华能、国电投、华润电力等建立深度合作，央企发电集团对储能质量要求高，溢价支付能力强，使得公司国内毛利率显著高于同行。公司积极向海外市场拓展，目前已完成海外的IEC 及UL 认证，与Fluence 等达成海外合作，截至24H1 公司海外在手订单超6000 万美元，随着海外订单的陆续排产发货，公司毛利率有望进一步提升。我们预计公司24 年储能系统出货12GWh，25 年有望实现30%增长。

盈利预测与投资评级：考虑全球光储市场高景气，同时公司储能系统国内增速确定，海外持续布局，已实现0-1 突破，预计明后年出货持续高增，盈利能力随海外市场拓展有望继续提升，我们预计2024-2026 年公司营业总收入分别为82.36/110.23/137.67 亿元，归母净利润分别为6.06/8.41/11.06 亿元，对应发行市值的PE 估值分别为5.68/ 4.09/3.12 倍。

可比公司的2025 年PE 平均值为20 倍，建议投资者积极关注。