赛特新材(688398)：传统主业景气度上行 VIP新品多场景渗透打开成长空间

　　投资要点

    　　公司是我国真空绝热板龙头，真空绝热板在传统家电领域景气度上行+新能源、建筑等多场景逐渐渗透，多点开花有望驱动公司业绩超预期。

家电领域：国内有望受益于以旧换新补贴延续+能效新标落地，海外有望长期受益于欧洲冰箱能效标准升级

1） 国内：以旧换新驱动国内冰箱量价齐升+我国电冰箱能效新标有望落地，利好真空绝热板渗透率持续提升。根据AVC，以旧换新以来（8 月26 日-12 月29 日）我国冰箱冷柜线上均价同比+4.7%，销量同比+18.0%。而真空绝热板作为主要用于高端一级能效冰箱的新型保温材料，有望明显受益于冰箱终端均价提升及需求释放。另一方面，根据电器微刊，我国电冰箱能效新标《家用电冰箱耗电量限定值及能效等级》预计于2025 年中期完成修订工作，并于2025 年底发布，我们认为冰箱能效标准升级亦有助于进一步提升真空绝热板渗透率。

2） 海外：欧洲冰箱能效等级升级趋势仍有望在长期支撑真空绝热板渗透率提升。2024 年3 月1 日起，欧盟市场上逐步淘汰能效较低的F 级和G 级冰箱产品，推动高能效等级冰箱产品占比提升，从而间接驱动真空绝热板需求。

根据GFK 数据，2024 年1 月-8 月，欧盟市场C 级、E 级能效冰箱销量占比分别为8.0%、54.6%，分别同比+2.2pct、+22.1pct。长期来看，我们认为在能源安全+减排目标影响下，欧盟家电能效升级趋势有望维持，真空绝热板作为提升冰箱能效等级的重要手段，其需求有望伴随高能效产品占比提升而逐步提升。

3） 公司是我国真空绝热板龙头，产能+客户资源优势独具。2023 年全年主营产品真空绝热板产销量分别达 917 万平方米、882 万平方米，且安徽基地、连城四边封产能持续扩产，持续维持规模优势。公司主要客户涵盖三星、LG、海尔、美的、博西家电等全球家电龙头，有望持续受益于国内以旧换新补贴延续+海外能效升级。

新能源汽车：超薄VIP 已进入知名动力电池企业供应链，金属VIP 在电芯隔热领域渗透有望进一步打开市场空间

1） 超薄VIP：主要用于新能源汽车动力电池外保温，已经打入知名动力电池企业供应链，实现从0 到1 突破。低温对新能源车电池续航能力影响明显，根据《不同环境温度下纯电动汽车续航里程测评方法研究》，在室外-7℃、车内保持+22℃的情况下，新能源汽车的平均续航里程会下降39%，一些不具备电池温控系统的车辆的续航里程则会下降60%。而当前汽车电池壳外保温层材料以泡棉为主，保温性能较低，既影响汽车内部设计，又掣肘汽车低温续航。根据公司公告，当前公司生产的超薄VIP 厚度为1-5 毫米，导热系数低于3.5mW/(m?K)，在相同条件下，使用超薄VIP 的电池包保温时长是隔热泡棉的近3 倍，有助提升电池包在低温环境下的电量稳定性，提高低温续航能力，且当前已成功打入一家全球知名动力电池企业的供应链，用作电池包的保温材料，并最终应用于一家造车新势力的主力车型，实现从0 到1 的突破。我们认为，超薄VIP 保温性能优越且已明确得到应用，未来有望在电池壳外保温市场部分取代泡棉，助力公司实现业绩突破。

2） 金属VIP：期待公司金属VIP 产品在动力电池电芯隔热领域应用落地。公司持续投入金属VIP 产品研发，截至24H1 产品已申请1 项发明专利，期待后续产品落地再创增量。根据公司公告，公司金属VIP 适用于-200℃-800℃的宽温域，可作为动力电池、储能电池的隔热材料，其较低的导热系数和较高的耐温性能，可以有效延缓电芯热失控的蔓延，降低热失控的风险。金属VIP 还能应用于锅炉、隧道炉、退火炉等工业设备、液化天然气储运、高温电器等下游场景的保温隔热，可以帮助下游客户有效开展能源热管理。

当前，在动力电池领域，较为成熟的电芯绝热材料包括云母、气凝胶、阻燃泡棉等，根据浙江荣泰招股说明书，2022 年云母耐火绝缘产品在新能源汽车应用领域的全球市场规模为17.3 亿元，预计2027 年达到104.4 亿元，2023-2027 年CAGR+37.6%；根据泛亚微透招股说明书，假设每个动力电池包均采用 SiO2 气凝胶复合材料，按每辆车平均 2-5 平方米的使用数量，100 元/平方米的售价，2024 年我国新能源汽车销量1286.59 万辆来计算，对应2024年新能源汽车用气凝胶潜在市场规模为25.7-64.3 亿元。

3） 新能源VIP 潜在总替换空间测算：根据高工产研锂电研究所预测，2025 年电池包上盖板及电池模组间阻燃隔热材料使用面积分别为 1499 万平米和1170 万平米，其中阻燃泡棉占上盖板材料比例约为10%，占模组间阻燃隔热材料比例约为20%；气凝胶毡占模组间阻燃隔热材料比例为25%。我们假设金属VIP 及超薄VIP 对这两种材料实现替换，替换程度为25%-100%，则对应销量为169-670 万平米，假设VIP 均价100 元/平米（略高于传统VIP），对应市场规模为1.69-6.76 亿元。公司2025 年1 月公告将在连城县新增年产200 万平方米超薄VIP，50 万平方米金属VIP 的项目产能，期待产品放量助力公司成长。

    　　建筑领域：建筑用VIP 有望落地，真空玻璃打开想象空间

1）建筑VIP：截至2024H1，公司在研建筑VIP 产品包括开孔泡沫VIP、墙体VIP 产品等，已经获得1 项实用新型专利，已申请1 项发明专利，公司2025 年1月公告将在连城县投资建设120 万平方米建筑用VIP 产能，我们认为公司建筑VIP 产品有望在2025 年加速商业化落地。根据Allied Market Research，2022 年全球VIP 市场规模约为81 亿美元，其中建筑VIP 占比近半；且伴随全球0 碳趋势延续，建筑领域对节能保温材料需求有望持续提升，真空绝热板相较混凝土、聚苯乙烯泡沫、聚氨酯等传统建筑材料，在同等传热系数下明显更薄，既有助于节能，又有助于增加建筑内部面积，渗透率有望持续提升。

2）真空玻璃：公司投资8.5 亿元用于维爱吉真空玻璃产能建设，当前真空玻璃仍处于研发状态，相较于传统中空玻璃，真空玻璃更节能、美观，未来亦有望实现对中空玻璃的部分替代，期待其正式落地继续为公司在建筑领域发展添砖加瓦。

    　　盈利预测与估值

预计 2024-2026 年公司营业收入分别为 9.25/13.77/17.22 亿元，同比+10.17%/+48.78%/+25.08%；归母净利润分别为 0.79/1.40/1.90 亿元，同比 –25.93%/+78.46%/+35.34%，对应 EPS 0.47/0.84/1.13 元，对应2024-2026 归母净利润CAGR+55%，成长空间显现。公司2025 年传统主业景气度上行且有望跨界至新能源、建筑等领域，从而驱动业绩增长超预期，上调至“买入”评级。

    　　风险提示

    　　下游需求不及预期，新品落地节奏不及预期，产能投放不及预期