中兴通讯(000063)：运营商业务承压 拥抱AI深化“连接+算力” 智算+端侧拓展布局值得期待

　　事件：

    　　公司发布2024 年度报告，实现营收1,213.0 亿元，同比下滑2.38%；实现归母净利润84.2 亿元，同比下滑9.66%；实现扣非归母净利润61.8 亿元，同比下滑16.49%。

运营商网络业务承压推动业务转型，消费者及政企业务快速增长

    公司面对复杂环境及 ICT 产业结构变化，在稳固网络行业地位的同时，积极拥抱AI 浪潮，发力算力主航道。分业务来看：

①运营商业务，24 年实现收入703.27 亿元，同比下滑15.02%。主要受整体运营商投资环境影响，营收承压，公司保持格局稳固并持续推动业务转型。其中，国内市场份额保持稳定，公司持续加速从全连接转向“连接+算力”，积极拓展市场空间；国际市场营收稳健增长，传统业务深耕大国大T，市场份额稳中有升。

②政企业务，24 年实现收入185.66 亿元，同比增长36.68%。公司规模突破互联网、金融、电力等行业头部企业，推动政企业务营收同比增长36.7%，其中国内政企业务营收增速较快，同比增长近60%。同时，预计互联网厂商在AI 浪潮下对于服务器需求的快速提升，带动公司服务器产品销售快速增长。

③消费者业务，24 年实现收入324.06 亿元，同比增长16.12%。公司紧抓AI 机遇，多品类实现快速增长，抢先布局全系列多形态AI 终端，家庭终端、手机及移动互联产品、云电脑营收均实现增长，拉动消费者业务营收同比增长16.1%，其中手机产品营收同比增长超40%。

    　　盈利能力有所承压，产品结构所致，费用率有望持续管控下降

公司24 年实现毛利率37.91%，同比下降3.57pct。其中，①运营商网络业务实现50.90%，同比上升1.79pct；②政企业务毛利率15.33%，同比下降19.58pct；③消费者业务毛利率22.66%，同比提升0.57pct。从区域来看，国内市场毛利率43.18%，同比基本持平；国际市场毛利率26.91%，同比下降10.56pct。我们认为，公司毛利率整体有所承压，主要与收入结构（包括分业务和分区域结构）影响，以及政企业务受服务器及存储毛利率下降及收入结构变动导致有一定下滑所致。

费用率方面，公司2024 年实现净利率6.89%，同比下降0.55pct。在整体毛利率有所下行下，公司管控费用，费用率有所降低。其中销售/管理/财务/ 研发费用率分别同比变动-0.85pct/-0.84pct/+0.67pct/-0.54pct。持续加码研发，公司坚持压强式研发投入，2024 年研发费用240.3 亿元，占营收比例约20%。AI 专利申请超5,000 件，近50%已获授权。中兴通讯新支点服务器操作系统、GoldenDB 分布式数据库通过国家安全可靠测评。

全面融入AI 深化“连接+算力”，算力+终端领域不断拓展AI 技术演进以及AI 应用深入，或将促进智算中心建设以及消费端业务量增长，同时带动网络建设的增长，有望成为驱动未来3-5 年ICT 行业投资增长的主要引擎。云厂商也不断投入算力布局，如阿里巴巴集团CEO 吴泳铭在2 月24 日宣布，未来三年，阿里将投入超过3800 亿元，用于建设云和AI 硬件基础设施，总额超过去十年总和。

算力领域，公司以全栈能力推动多样化国产智算生态发展，参与万卡池、千卡池建设，打造“分布式高性能国产智算资源池”。在智算基础设施和平台技术方面，实现国产智算服务器规模发货；自研定海芯片，支持多种算力加速硬件；AI Booster 训推平台，支持高效部署DeepSeek，同时简化客户AI 创新并降低大模型迁移成本。目前，公司正携手产业伙伴推进GPU 高速互联开放标准，打造新互联超节点智算服务器。

终端方面，公司发力AI 手机，布局“AI for All”全场景智慧生态，积极提升面向个人和家庭的产品市场竞争力。努比亚加速出海，登陆30 余国，与运营商深度合作，联合开发基于中国电信星辰大模型、中国移动九天大模型的AI 手机，nubia Z70 Ultra 成为全球首批接入DeepSeek-R1 的手机；红魔电竞手机销量居全球首位。

    　　资产负债率持续下降，现金流充裕

2019 年以来，公司资产负债结构持续改善，资产负债率逐年下降，由2019 年底的73.1%下降至2024 年底的64.7%，下降8.4 个百分点。同时，公司已实现连续25 个季度经营性现金流净额为正数。2024 年公司经营性现金流净额114.8 亿元，连续两年超百亿元，高于归母净利润。该项目较2023 年有所下降，主要是由于购买商品、接受劳务支付的现金增加以及中兴通讯集团财务有限公司法定存款准备金增加。同时，在确保公司日常经营资金需求的前提下，公司利用自有资金购买理财产品，以提高资金使用效率，增加公司资金投资收益，为公司及股东获取更多回报。从公司的财务费用看，2024 年利息收入（23.8 亿元）大于利息费用（16.8亿元），存款利息和理财收益很好地覆盖公司的借款成本还有一定收益。

盈利预测与投资建议：受24 年运营商业务承压，同时公司深化“连接+算力”经营策略影响，我们调整公司25-26 年归母净利润预测为92/105 亿元（前值为106/116 亿元），同时预计27年归母净利润为118 亿元，对应PE 估值为20/18/16 倍，维持“买入”评级。

风险提示：运营商业务持续承压、AI 产品推进进展不及预期、竞争加剧影响盈利能力、政治风险等