格力电器(000651)：经销商持股平台增持释放积极信号

预计2024 年营收同比持平，归母净利润同比增长~12%；? 经销商持股平台增持释放积极信号，格力前期股价偏弱也提供了更好的布局机会；? 维持盈利预测与买入评级，维持51.75 元目标价，对应8.5 倍2025 年P/E。

预计格力2024 年营收同比持平，归母净利润同比增长12%：国补政策推出后，空调内需受到明显拉动，格力4Q24 线上与线下零售量分别同比增长~30%/ 84%，内销+出口出货量同比增长~11%（AVC 与产业在线数据），由此我们预计格力4Q24 主营业务营收同比双位数增长。在以大宗原材料采购与调拨为主的其他业务营收继续下滑~35%预期下，我们预计格力2024 全年营收同比持平2,040 亿元；随利润率较低的其他业务营收占比进一步下降，我们预计格力归母净利润同比增长12.2%。

格力发布公告，经销商持股平台京海互联拟未来6 个月通过自有资金和金融机构专项增持贷款（共10.5-21.0 亿元）增持格力股份。格力自2020 年起推动渠道变革，缩小渠道层级并收回销司利润，京海也因此于2020/22 年减持。如今京海再次增持我们认为不仅意味着格力初步理顺与经销商的利益分配，还有望短期内派发24 年中期股息，我们对未来4 月末期股息预案同样抱有偏乐观预期，预计格力股息率有望进一步提升至6%。此外，增持计划也代表了经销商对今年出货的偏乐观预期。在今年国补更新为每位消费者至多可购买3 台空调vs 冰洗仍1 台后，直观体现至零售端—8W25 空调行业线上/ 线下内销零售量分别同比+9%/ +42% vs 冰箱线上/ 线下分别-5%/ +1% vs 洗衣机线上/线下分别+9%/ +7%。

作为内销占比高达~85%的空调双寡头之一，格力显著受益，8W25 线上/ 线下内销零售量分别同比+33%/+50%。诚然空调市场已步入成熟期，本轮所刺激需求大概率透支未来，但结合空调相比冰洗淡旺季差异更明显的产品属性，以及相当消费者替换受高温而非单纯降价驱动的消费行为，我们认为格力中短期出货依旧颇具确定性，更何况还能借助销售返利平滑报表。

在剔除383 亿元净现金与1,114 亿元现金后（截至3Q24），当前格力市值分别对应5.7/3.6x 2025 年P/E；考虑格力TTM P/E 已降至7.6x，处于过去两年半交易区间下限vs 美的14.6x（过去两年半大部分时间介于11x-15x）/ 海尔13.1x（过去两年半大部分时间介于12x-17x），在24 年中期股息即将派发、4 月底也将公布24 年度利润分配预案 & 未来3年股东回报规划，且4Q24 & 1Q25 业绩有望超预期之下，我们认为格力前期股价偏弱也提供了更好的布局机会。

盈利预测与估值：维持盈利预测与买入评级，维持51.75 元的目标价，对应8.5 倍2025年P/E：我们预计格力2024 年营收同比持平于2,040 亿元，预计2025-26 年营收分别同比增长4.0%/ 4.7%至2,121/ 2,221 亿元；预计2024-26 年归母净利润分别同比增长12.2%/ 4.7%/ 6.4%至326/ 341/ 363 亿元。我们继续给予格力8.5 倍2025 年P/E，维持目标价51.75 元不变，较目前股价仍有24%的上升空间。风险提示：空调需求波动风险；原材料价格上涨风险；渠道变革推进缓慢。