中国动力(600482)：船周期高景气向上传导 从制造到维保有望开辟第二成长曲线

　　投资要点：

隶属中船集团，国内船用低速机龙头。中国动力是中船集团旗下发动机业务上市平台，主营业务涵盖燃气动力、蒸汽动力、化学动力、全电动力、柴油机动力、热气机动力及核动力设备等七大动力领域及相关辅机配套，是国内船用动力设备龙头。

船周期上涨中继，景气度向上游发动机传导。量：全球船队平均船龄持续上行，当前老船替换度刚刚过半，替换需求仍旧充足。价：考虑通胀后当前船价仅为上轮周期高点的65%，上行空间充足。对比上轮周期，当前全球船队保有量为上轮周期的2 倍，而造船产能仅为上轮高点74%，供需紧张的矛盾未解，未来船价上行趋势明确。作为船舶制造的核心部件，低速发动机受益于造船市场景气度传导，公司受益于行业景气度上行。

环保趋严催化周期上行，技术革新打开利润空间。国际海事组织和欧盟等机构制定减排目标与限制措施，环保趋严催化船周期上行。技术革新带动双燃料发动机需求增长，新能源燃料订单成为主要选择。随着环保要求加严及新能源船市场占比提升，高附加值双燃料技术正逐步成为航运行业发展的主导趋势，推动发动机制造企业盈利空间提升。

从制造向维保及设计端延伸，公司有望开辟第二成长曲线。设计：目前公司已在制造端拥有较高的市占率和较强的技术基础，而公司实控人中船集团控股低速机设计公司WinGD，可为公司拓展上下游业务提供技术和品牌力支撑。维保：维保业务相对于制造更接近轻资产运营，市场空间与制造端接近，盈利能力更强，且可平滑制造端的周期性。如公司维保业务100%覆盖公司自产发动机，初步估测每年可贡献约195 亿收入，如毛利率按略高于周期前的柴油动力毛利率估算，预计可贡献约13 亿元归母净利润。

首次覆盖，给予“买入”评级。公司曾在2024 年10 月公告收回核心子公司中船柴油机部分少数股权计划并在2024 年11 月公告交易预案。中性情况下假设公司未来持有中船柴油机股权比例不变，预计公司2024E-2026E 归母净利润13、19、30 亿元，对应PE39、26、16 倍。对比申万机械设备指数历史PE 均值38 倍，对应公司2025 年合理市值约708 亿元。乐观情况下，假设公司2025 年成功收回公告的中船柴油机少数股权，在考虑发行可转债带来的股权稀释后，对应目标价30.39-36.07 元/股。给予“买入”评级。

风险提示：公司收回中船柴油机少数股权失败；低速机新接订单不及预期；环保政策落实不及预期；航运景气度下滑；钢价大幅上涨；产业扩产带来竞争加剧。