海南华铁(603300)：高机租赁龙头多元化纵深 算力服务开拓第二曲线

公司介绍与复盘：历经业务转型，落子高空车租赁。公司由建筑支护设备租赁业务起家，2019年进军高空车租赁业务。2019-2023年营收/归母净利润CAGR达40.1%/30.5%，主要由高机租赁驱动。 2023年，公司高空作业平台/建筑支护设备收入占比分别为70.4%/29.6%、毛利占比为68.6%/31.4%。2024年，实控人变更为海南国资，公司同步布局算力租赁、低空业务。复盘来看， 2019年转型以来股价中枢震荡上行，截至2025/2/18，PE位于近10年40.6%分位处，过去公司股价主要跟随保有量增速、出租率、租金价格等因素，主业上限取决于公司未来扩充设备计划。

行业分析：集中度提升仍有空间，产业需求持续增高。1）商业模式：行业核心竞争力排序为保有量、渠道、服务。保有量本质上是资金壁垒，目前可分为融资租赁与轻资产模式，其中融资租赁模式利润率水平相对较高，但现金流压力较大，轻资产模式无需并表，利润率水平稍低但可减轻资金压力；2）行业规模：根据中国工程机械协会等数据，2025年我国高空租赁市场规模有望达243亿元，同比增长18%。2017-2023年，设备保有量从6.5万台增加至60万台，CAGR为44.8%，其中租赁市场占比约88.3%；渗透率角度，2023 年美国人均保有量为 25.61 台/万人，我国高空作业平台人均保有量为3.72台/万人，仍有较大提升空间。3）市场格局：CR2宏信建发和海南华铁在高空作业平台国内租赁市场中分别占据33.51%和22.85%的市场份额，合计约56.4%，同比+7.6pct。我们预计当下行业租金价格&出租率水平或已低于中小企业现金流平衡点，中小企业或不具备扩张动能，预计行业将继续向头部集中。

前瞻布局算力租赁，卡位杭州本地算力需求。公司于2023年前瞻布局算力租赁同时卡位杭州本地算力，杭州本地的大模型及互联网企业较多，预计当地算力需求较为旺盛。需求侧看，根据彭博智库预测，全球训练/推理算力市场规模有望从2023年的760亿/100亿美元增长至2032年的6460亿/4870亿美元，对应CAGR分别达26.8%/54.0%。Deepseek开源大模型推出大幅降低训练/推理成本，中长期维度下算力总需求有望受益长尾效应+应用端需求增长+训练需求二阶效应从而延续增长。算力租赁仍为目前主流模式，根据中研普华产业研究院预测，2026年我国算力租赁收入规模有望达2600亿元，且将以每年20%以上的速度快速增长。供给侧，根据IDC数据，2024H1，我国本土人工智能芯片品牌的出货量市占率约20%，高端GPU与海外厂商仍有一定差距，在美国对华制裁背景下预计国内高端算力资源依旧稀缺，或将进一步推升算力租赁需求。我们认为公司在算力业务方面具备三大看点：1）卡位杭州&海南，具备区位优势，公司总部位于杭州，在杭州地区开展业务更具优势，同时，海南国资入主后可依托海南地区区位政策优势开拓算力业务范围，近期，公司已与海南算力签订合作协议，合作布局算力出海业务，为境内外企业提供算力服务；2）客户优势，公司为浙大校友企业，与无问芯穹、北京科蓝、华为云等均有过一定合作，同时，公司于2025年2月12日成立数智科技事业部并引入席明贤（前钉钉副总裁、华为人工智能与大数据首席专家）担任首席数据官与该事业部总经理，席明贤加盟有望帮助华铁进一步打通下游客户渠道。3）融资租赁模式经验丰富且具备国资授信、低融资成本等优势，算力租赁目前主要以裸金属租赁为主，本质上与公司主业高空车融资租赁的商业模式较为相似，公司可复用对高空车的管理运营经验。根据公司投资者回答，截至2024年12月5日，公司已累计新签24.75亿元租赁订单，现有订单预计2025年有望贡献1.0亿元净利润，未来公司在算力端预计仍将持续投入。

海南国资入主多重赋能，多品类布局+轻资产转型再拓成长：公司主业发展主要有三大看点：i）大力拓展多品类及低空业务。公司发挥高空作业平台引流优势，截至2024H1末，叉车保有量已超 500 台，同时，联手浙江威航进军低空市场，未来公司发挥租赁市场资源优势及网点优势，开展设备租赁及配套服务，浙江威航发挥无人机技术优势，加速产品创新迭代。ii）海南国资入主后，融资成本预计有望降低，利息支出较2024前三季度有望收窄1.0亿元；海南控股旗下机场、区域综合开发、商贸服务等板块较为全面，有望协同拓展新需求点；海南省封关在即，减税、数字经济与低空经济等多项区位政策优势有望赋能业务开拓；iii）轻资产转型加速扩规模，数字化建设赋能渠道运营。保有量方面，截至2024H1，公司高空作业平台中保有量达15.13万台，其中轻资产管理规模超3.6万台，较2023年末增长89.90%；出租率方面，2023年公司平均出租率为85.3%，领先行业平均；渠道方面，截至2024H1，公司线下网点已达330个，较2023年末新增56个。其中，一二线城市网点数量达153个。

盈利预测与投资逻辑：1）高空车主业：租金底部或现，2024Q4部分头部企业拟提价10%，预计影响主要体现在2025年；保有量预计新增放缓，但2024年新增设备预计在2025年兑现业绩且2024年出租率与租金价格基数均较低，同时行业集中度明显提升，预计2025年收入增长可期；2）算力租赁：预计2025年贡献收入4-5亿元左右收入，贡献净利润1亿元左右，占公司2023年归母净利润的13.7%。我们预计公司2024-2026年收入52.4/67.8/95.0亿元，同比+18%/+29% /+40%；归母净利润 6.3/9.2/13.5亿元，同比-21%/+45%/+47%；对应2025/3/7收盘价，PE为39.89、27.60、18.75倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：高空车租金价格不及预期、高空车保有量增长不及预期、算力租赁需求不及预期、美国对华芯片出口制裁超预期、宏观经济恢复不及预期、行业竞争加剧风险、行业政策变动风险。