宝丰能源(600989)：产能释放推动业绩增长 成本下降利好利润修复

　　事件：

公司发布2024 年年报，公司全年实现营业收入330 亿元，yoy+13.21%；实现归母净利润63.38 亿元，yoy+12.16%，业绩符合预期。Q4 单季实现营收87.08亿元，yoy-0.30%，qoq+18.04%;实现归母净利润18.01 亿元，yoy+2.33%，qoq+46.16%。

公司同时发布《2024 年度利润分配方案公告》，公司拟向中小股东每股派发现金红利人民币0.4598 元（含税），大股东每股派发现金红利人民币0.3891元（含税）。公司现金分红总额占本年度归母净利润比例为47.44%。按3 月12 日收盘价计，中小股东股息率为2.70%。

    　　点评：

公司新建产能释放带动营收和利润增长，内蒙项目300 万吨产能将在2025 年全面释放，看好完全投产后公司产能翻倍。公司在周期底部扩张，新装置成本和规模优势加强，后续在新疆规划大幅扩产项目，看好公司长期成长。2025年预计成本端煤价下行，将有助于煤制烯烃利润修复。看好公司作为国内煤制烯烃龙头企业的持续发展，维持“买进”评级。

内蒙产能按计划释放，后续规划新疆项目：公司2024 年营收和利润同比均实现增长，主要受益于新产能的投放推动销量增长。2024 年公司聚烯烃产能同比增长61.90%。2024 年公司聚乙烯销量113.5 万吨，yoy+36%，聚丙烯销量116.5 万吨，yoy+55%，焦炭销量708.6 万吨，yoy+1.6%。单季来看，公司Q4 业绩环比增幅较大，主要是内蒙一期100 万吨新建产能2024 年11 月投放，叠加2024 年Q3 宁东基地检修，使得基期较低。Q4烯烃产销量环比大幅提升，单季聚乙烯销量为31.0 万吨，qoq+24%，聚丙烯销量为34 万吨，qoq+35%，焦炭销量177.3 万吨，qoq+0.1%。宁东25 万吨/年EVA 项目于2024 年2 月投产，顺利产出光伏级EVA 产品；内蒙古300 万吨/年烯烃项目建设稳步推进，一期100 万吨/年烯烃生产线于2024 年11 月投产、二期100 万吨/年烯烃生产线于2025 年1 月投产，三期100 万吨/年烯烃生产线将于2025 年3 月底投产。内蒙项目完全投产后，公司烯烃产能将达到520 万吨/年，产能规模跃居我国煤制烯烃行业第一位。2025 年公司内蒙聚烯烃产能充分释放，预计将带动公司业绩进一步增长。公司后续在新疆拟建1120 万吨煤制甲醇、400 万吨甲醇制烯烃等大型煤化工项目，项目2024 年7 月第一次环评公示，静待项目开工落地。新疆低价煤资源丰富，将进一步降低成本，增强公司竞争力。

聚烯烃价格持稳，原料煤价格下降增厚利润：价格端来看，公司主营产品聚烯烃价格基本持稳，焦炭价格下降，精细化工品价格涨跌均有，但受益于原料端煤炭价格同比下降，公司全年毛利率同比提升2.75pct 到33.15%。公司2024 年聚乙烯产品实现营收80.5 亿元，yoy+36.5%；聚乙烯全年均价7088.56 元/吨，yoy+0.07%。聚丙烯实现营收78.0 亿元，yoy+53.3%；聚丙烯全年均价6696.58 元/吨，yoy-0.92%。焦炭实现营收98.34 亿元，yoy-10.5%；焦炭均价1387.83 元/吨，yoy-11.87%。纯苯实现营收4.3 亿元，yoy+61%；改制煤沥青实现营收5.6 亿元，yoy-5.7%，MTBE 实现营收6.0 亿元，yoy-6.7%。原料端，公司气化原料煤均价563元/吨，yoy-9%，炼焦精煤均价1073 元/吨，yoy-13%，动力煤均价414元/吨，yoy-11%，原料价格降幅大于产品降幅，价差增大增厚公司利润。

2025 年以来，煤炭价格进一步下跌，且降幅大于原油，当前国内烯烃还是以油制为主，煤炭/原油价格比降低的背景下，煤制聚烯烃盈利水平料将稳中有升。焦炭下游基建和地产弱势，钢铁压减产能，因此预计焦炭价格将弱势，板块盈利能力将略有下降。受原料煤炭下降影响，精细化工品板块盈利预计进一步修复。

费用率维持合理水平，分红比例提高：公司费用方面维持合理水平，研发费用率同比增加0.81pct 到2.29%；销售费用率同比增加0.06pct 到0.36%；管理费用率同比增加0.01pct 到2.65%；财务费用率同比增加1.14pct 到2.26%，财务费用率同比增幅较大，主要是报告期内新建项目投产，利息资本化费用减少。公司同时公布分红方案，拟向中小股东每股派发现金红利人民币0.4598 元（含税），大股东每股派发现金红利人民币0.3891 元（含税）。按3 月12 日收盘价计，中小股东股息率为2.70%。

此次公司现金分红总额占本年度归母净利润比例为47.44%，较往年有较大比例的提升，2021/2022/2023 公司分红比例分别为29.04%/16.29%/36.24%，彰显了公司“提质增效重回报”的实际开展。

盈利预测：我们调整2025/2026 年盈利预测并新增2027 年盈利预测，预计公司2025/2026/2027 年实现净利润109/138/179 亿元（2025/2026 年前值109/135 亿元），yoy+71%/+27%/+29%，折合EPS 为1.48/1.88/2.44元，目前A 股股价对应的PE 为11/9/7 倍，2025 正值公司产能快速释放时期，估值偏低，维持“买进”评级。

    　　风险提示：1、产品价格不及预期；2、新建项目投产不及预期等。