中国平安(601318)：业务质态改善 投资收益提升

　　投资要点

    　　业绩概览

2024 年，中国平安归母净利润1266.07 亿元，同比+47.8%，归母营运利润1218.62 亿元，同比+9.1%，资管业务仍有拖累；ROE 、营运ROE 分别13.8%、12.7%，同比+4.1pt、+0.2pt；按旧的精算假设看，寿险NBV、EV 分别为400.24、9606.08 亿元，同比+28.8%、+15.6%；产险综合成本率（COR）98.3%，同比-2.3pt；分红总额连续13 年保持增长，全年每股股息2.55 元，同比+5%，公司业绩及股息回报略低于预期。

    　　核心关注

    　　1、寿险：代理人规模连续三个季度企稳回升

（1）NBV：从驱动因素看，2024 年，寿险NBV 的增长来自于新业务价值率提升的驱动，价值率同比提升5.6pt 至31.8%，首年保费同比下降7.1%。

（2）渠道：2024 年，平安代理人渠道持续深化转型，银保渠道大幅增长，代理人渠道、银保渠道NBV 同比分别+26.5%、+62.7%，银保等多元渠道的NBV 贡献达到18.7%。①代理人：2024 年末，队伍规模36.3 万，相比去年末增长4.6%，并实现人力规模连续三个季度企稳回升；产能方面，队伍产能提升显著，人均NBV 同比+43.3%，活动率略降0.5pt 至52.8%，月人均收入超过万元，同比增加5.9%，达到1.04 万元；新人方面，公司继续加大优质新人的招募，新人中的大专及以上学历销售人员占比同比提升0.5pt。②银保渠道：公司聚焦价值经营，成效显著，2024 年，银保新业务价值率提升显著，同比+8.2pt，至24.6%（按首年保费计算）。

（3）展望：平安在代理人渠道量稳质升，银保渠道深化“5+5+N”的策略，扩充合作网点，提升经营效能，预计未来NBV 保持更为稳定的平稳增长。

    　　2、产险：承保利润扭亏为盈，COR 下降显著

2024 年，产险保险服务收入同比+4.7%，COR 显著优化2.3pt 至98.3%，承保实现扭亏为盈。公司产险COR 的显著改善，主要得益于保证险业务的大幅优化，保证险的存量业务理赔案件逐步回收，承保亏损同比大幅下降，COR 降至102.2%，同比大幅优化28.9pt，预计公司保证险业务的风险敞口快速收敛，2025年有望重回健康轨道。。

    　　3、保险投资：规模及综合投资收益快速提升

2024 末，保险资金投资规模5.73 万亿元，较年初+21.4%；净/综合投资收益率3.8%/5.8%，同比分别-0.4pt/+2.2pt；不动产投资余额2025.19 亿元，在投资资产中占比3.5%，其中物权投资占比81.7%，贡献相对稳定的租金、分红等收入。

4、假设调整：再次下调精算假设，提升可信度基于对宏观环境及长期利率趋势的综合考虑，平安下调长期投资回报率假设0.5pt 至4.0%，下调风险贴现率假设1.0pt/2.0pt 至8.5%/7.5%，按照新的经济假设和模型计算，寿险NBV、EV 分别为285.34、8350.93 亿元，相比旧假设口径分别下降28.7%、13.1%。

    　　盈利预测及估值

中国平安深入推进“综合金融+医疗养老”双轮并行、科技驱动战略，通过服务差异化构建核心竞争力，增长动能进一步提升。预计2025-2027 年中国平安归母净利润同比增速-8%/13.3%/10.4%。现价对应2025-2027 年的PEV 0.66/0.64/0.61倍。维持目标价71.41 元/股，对应2025 年集团PEV 0.88 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　改革滞缓，经济环境恶化，地产风险扩大，长端利率大幅下行，股市剧烈波动。