药明康德(603259)：在手订单较超预期 2025年指引重回双位数增长

事件：公司发布2024 年年报，2024 年实现收入392.41 亿元（-2.73%），经调整归母净利润105.8 亿元（-2.5%）；单Q4 实现收入115.4 亿元（+6.9%），经调整Non-IFRS 归母净利润32.4 亿元（+20.4%）。

业绩符合预期，在手订单增长态势良好，2025 年指引10-15%增长：业绩符合预期，剔除特定商业化项目影响，整体业绩增长稳健。2024 年/Q4 收入同比增长5.2%/6.9%，经调整归母净利润同比增长-2.5%/20.4%。2024 年公司在手订单493.1 亿元（+47%），截至3Q2024 在手订单438.2 亿元（+35.2%），四季度在手订单加速增长，同比/环比增速加速。随着交付订单陆续转化为收入，在手订单充足为业绩指引完成奠定了基础，公司预计2025 年收入保持10-15%双位数增长，整体收入达415-430 亿元。

分业务看，TIDES 依然是增长核心驱动，小分子业务回暖：1）化学业务2024年收入290.5 亿元，其中TIDES 收入58 亿元（+70.1%），在手订单同增103.9%，TIDES 业务依然需求旺盛，预计随着多肽产能从2024 年的41000L 提升至100000L，收入保持快速增长。小分子D&M 业务收入178.7 亿元，剔除新冠影响同增6.4%，R 端逐渐回暖，整体增速稳健。2）测试业务收入56.7 亿元（-4.8%），Q4 收入14.3 亿元（-7.9%），订单价格变化影响逐渐被消化，预计2025 年有望逐渐改善。3）生物学业务收入25.4 亿元（-0.3%），单Q4 收入7.2亿元（+9.2%），Q4 呈改善趋势。

海外产能建设加速，地缘影响边际减弱：2025 年公司加快海外产能建设，推进美国米德尔顿制剂产能建设，预计2026 年投入运营；新加坡研发及生产基地正式开工建设，基地一期计划于2027 年投入运营；持续投入瑞士库威基地，2024 年口服制剂产能翻倍。我们认为随着公司完成海外制剂产能扩充，地缘风险影响有望边际减弱。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年实现营业收入423.88/465.41/511.26 亿元，归母净利润106.88/119.73/133.25 亿元。对应PE 分别为18.83/16.81/15.10倍，维持 “增持”评级。