药明康德(603259)：在手订单增长超预期 整体业务延续恢复态势

事件：公司发布2024 年年报。2024 年公司实现营业收入392.41 亿元，同比略降2.73%，剔除新冠商业化项目同比+5.20%；归母净利润94.50 亿元，同比略降1.63%；扣非归母净利润99.88 亿元，同比增长2.47%；经调整Non-IFRS 归母净利润105.83亿元，同比略降2.51%。

在手订单增长超预期，2024Q4 收入利润均创历史新高，预计2025 年实现10%-15%的持续经营业务收入增长。分季度看，2024Q4 收入115.4 亿元（同比+6.9%），2024Q4归母29.2 亿元（同比+90.6%），扣非归母33.1 亿元（同比+62.2%），经调整Non-IFRS归母32.4 亿元（同比+20.4%）。盈利能力上看，2024 年毛利率41.48%（同比+0.30pp），Non-IFRS 毛利率41.60%（-0.40pp），归母净利率24.38%（+0.33pp），Non-IFRS归母净利率27.00%（+0.10pp），我们预计收入逐步恢复主要系：①海外投融资逐步恢复带来需求端逐步改善；②公司TIDES 业务持续强劲增长。订单上看，2024 年在手订单493.1 亿元(+47.0%)。源于订单恢复、产能持续释放，我们预计公司2025 年有望实现持续经营业务收入约415-430 亿（同比+10%-15%），经调整Non-IFRS 归母净利率有望进一步提升。

    化学业务（WuXi Chemistry）：Tides 业务持续高速增长。2024 年收入290.5 亿元（-0.4%），剔除新冠商业化项目收入增速约+11.2%。①小分子药物发现服务（R）：

成功合成并交付超46 万个化合物，同比+10%，为后端持续稳健增长奠定基础。②小分子CDMO（工艺研发和生产）：“追随并赢得分子”持续推进，收入178.7 亿元，剔除新冠商业化项目收入增速约+6.4%，2024 年研发管线总计3377 个项目（+5.5%）,包括72 个商业化(+18.0%)。此外，2024 年TIDES 业务收入58.0 亿元，实现+70.1%的强劲增长，截止2024 年底，TIDES 在手订单同比显著增长103.9%。

测试业务（WuXi Testing）：SMO 业务持续快速增长，安评业务略有波动。2024 年收入56.7 亿元（-4.8%），其中①实验室分析及测试服务：收入38.6 亿元（-8.0%），安评业务同比下降13.0%；②临床CRO 及SMO：收入18.1 亿元（+2.8%），规模不断扩大，其中SMO 收入同比增长15.4%。

生物学业务（WuXi Biology）：新分子类型业务恢复快速增长。2024 年收入25.4亿元（-0.3%），其中新分子种类相关收入+18.7%，占生物学板块比例约28%以上。

盈利预测与投资建议：考虑到公司2025 年起终止经营业务或有一定减少，我们预计2025-2027 年公司收入423.27、483.77 和571.07 亿元（调整前2025-2026 年约436.31和496.16 亿元），同比增长7.86%、14.29%、18.05%，归母净利润111.61、132.97和160.13 亿元（调整前2025-2026 年约110.58 和129.25 亿元），同比增长18.10%、19.14%、20.43%。公司“一体化、端到端”策略有望夯实竞争壁垒，驱动公司长期持续增长，维持“买入”评级。

风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、行业监管政策变化的风险、医药研发服务行业竞争加剧的风险、境外经营及国际政策变动的风险、汇率波动的风险