哈尔斯(002615)：杯壶代工龙头 持续推进自主品牌布局

　　投资要点：

杯壶代工龙头，外销实现快速增长，积极推进自主品牌布局。公司主要生产及销售杯壶类产品，公司2023 年实现营业收入24.07 亿元，实现归母净利润2.50 亿元，受益于外销快速增长，公司2024 年前三季度公司实现营业收入23.67 亿元，同比增长38.77%，实现归母净利润2.25 亿元，同比增长47.03%，公司归母净利润率为9.50%。分区域来看，公司2024 上半年86%收入来自于国外，14%收入来自于国内，其中国外业务毛利率为31%，国内业务毛利率为24%。

深度绑定核心客户，客户拓展仍有潜力。公司深度绑定核心客户，客户集中度较高，2023 年公司前五大客户收入占比为62%（前两大客户YETI、PMI收入占比分别为38%、13%），24 年前三季度前五大客户收入占比继续提升至71%（前两大客户占比分别为33%、23%），大客户订单拉动公司收入快速增长，伴随公司积极拓展第二梯队客户，客户多元化有望分散公司大客户风险，提升外销收入增长动力。

自主品牌矩阵式布局，未来发展可期。公司目前旗下有哈尔斯、SIGG、NONOO、SANTECO 多个自主品牌，其中哈尔斯定位大众市场，打造全球领先的杯壶专家，SIGG 定位高端专业运动水具，适用于户外、运动场景，NONOO 定位原创、潮牌，提供年轻化及个性化的饮水器具，SANTECO 定位健康环保。公司多品牌布局覆盖不同客户群体，随着公司加大对自主品牌的投入力度，我们认为公司自主品牌有望实现稳健增长。

盈利预测及投资建议。2024 年保温杯国内累计出口377 亿元，同比增长19%（海关数据），抢出口因素影响下，我们预期25H1 出口高景气度仍有望延续。

公司作为YETI、PMI 等龙头品牌核心供应商，顺应行业发展趋势，伴随外销二梯队客户逐步放量，叠加公司自主品牌发展，公司收入有望实现持续稳健增长，我们预计公司2024-2026 年实现归母净利润3.00 亿元，3.74 亿元、4.55 亿元，目前收盘价对应公司25 年PE 估值10.28 倍，参考可比公司估值水平，给予公司2025 年13-15 倍PE 估值，对应合理价值区间为10.4-12 元，首次覆盖，“优于大市”评级。